先知先覺者享受資本盛宴
時間：10-11-01 來源：世紀海翔
先知先覺者享受資本盛宴
雖然美國經濟前景令人悲觀，這并不妨礙全球投資者分享另一輪資本市場盛宴。全球范圍內的去杠桿化以及美國經濟再平衡過程，導致全球產能過剩。它對通貨膨脹的有力壓制，縱容全球央行、尤其是美國央行放手執行寬松政策。低利率環境將伴隨我們相當長一段時間。如此環境，令嗜血資本平添賭性，風險偏好的提升有利于壓低美元幣值，并水漲船高般抬高股市、債市、石油、商品乃至黃金的價格。先知先覺者，將享受這盛宴。
美元貶值
去年年中，我們曾預言美元的反彈。而現在，美元反彈的環境已經逆轉。我們的分析顯示，美元從1972年布雷頓森林體系崩潰、開始浮動以來，其幣值波動的主要驅動力，是資本的風險偏好。每當風險偏好上揚時，美元貶值；每當風險偏好下跌時，美元升值。2008年金融危機期間美元幣值隨避險需求暴漲而飆升，生動地揭示出這一機制。
在現在，投資資本正在磨刀霍霍。就美國而言，從居民到企業都忙于修復其資產負債表，儲蓄率大幅攀升。而美國國內的投資機會并不豐沛，信貸需求與信貸供應出現不匹配；加之美聯儲執意執行零利率政策，資本回報率偏低。這種環境下，資本的風險偏好上揚，美元遭到拋售，以轉化為國際投資資本。洪流所到之處，各國、尤其是經濟復蘇良好的東亞諸國，都在報道巨大的資本流入現象。中國A股進入10月之后的暴漲，與這股洪流有密切關系。事實上，在中國股市暴漲的同時，全球其他地方的股市也在同步上揚。
按照我們的模型預測，美元的下跌仍將持續一段時間，直到2012年經濟危機再次打擊資本的風險偏好。比較幸運的是，美元的下滑很可能是穩健的。雖然外界在大肆宣揚貨幣戰爭字樣，從我們的研究來看，這一進程遠沒有“戰爭”的令人激動的氛圍。相反，它很可能將是沉悶乏味的：在美元浮動史上，幣值本來就過分高估的美元出現貶值，實在再正常不過；而且，本輪貶值的幅度（按2009年3月起計）大約只有20%，遠不足以與1985-1991以及2002-2008的大貶值相比（當時跌幅40%左右），并且已經行進了一半路程。
換言之，我們并不認為貨幣戰爭不可避免。一方面，美元將有序下跌，各國貨幣、尤其貿易順差國貨幣將緩步升值；另一方面，美國貿易逆差的逐步收窄也將緩慢實現。雖然貿易保護思潮可能偶爾占據報紙頭條，總體而言，它很可能不會對世界經濟構成重大威脅。
股市短期內繼續上揚
與許多分析師的懷疑相反，目前美國股市面臨的壓力不大。幾重因素有利于美股：首先，通貨膨脹與利率水平都會維持在低檔（見前文分析）。第二，貨幣供應量與投資量在跌至歷史水平之下后都可能迎來反彈，有助股市。第三，目前市盈率水平與歷史平均水平接近，壓力不大。第四，在企業精益化經營的帶動下，企業盈利好于預期，并且以犧牲就業為代價，在經濟慢速增長的環境中可望保持較快增長。這里，我們注意到，就業不振、失業高企換來的一個正面效果是生產率上升。生產率從2009年底部快速攀升令人嘆為觀止。未來這一速度難以維系；即使如此，在短期內仍然有繼續上揚的潛力。這支撐了股市行情。
未來一段時間，我們預期美國股市將保持強勢，漲多回少。到美國經濟于2012年遇到麻煩時，股市行情可能受阻。
黃金強勢將維持到2012年
目前的環境對于黃金相當有利。歷史上，當美元貶值、就業不振、投資不暢之時，黃金往往覓得上揚良機。本輪，黃金從2001年的200多美元一路上揚，目前已經突破1300美元。鑒于類似的格局仍將維持一段時間，我們預計黃金的強勢很可能會維持到2012年年末。目前體現出來的強勢應該還有動能，但過程中的新高與回蕩整理可能彼此間雜。
石油的局勢稍微復雜些。石油比黃金較少地受到美元幣值影響，而更多地受到PPI（生產物價指數）的影響。即使如此，目前的資金對風險的偏好增強，仍舊有利于石油價格繼續上揚。
唯一的例外是美國房地產市場。我們的模型分析顯示，支撐目前美國房地產開工量的幾個因素都可能在未來逆轉。首先，國債增速可能持續放緩。其次，美國貿易逆差近期的擴張對房地產開工量極其有利，可惜，這種擴張是暫時性的。按照我們前面的分析，這一進程很快將會逆轉。第三，低利率政策有利于房地產，可惜目前的低利率已經低至零，從而缺乏進一步推動新房開工量的能力。雖然新房開工量最近幾個月的數據有所好轉，它們僅僅是體現在環比水平上。與歷史平均水平相比較，目前美國房地產市場仍然相當萎靡。這也部分地反映出市面上大量止贖房的壓力以及人口動力學方面的不利變化。我們的分析表明，美國房地產開工量很可能在反彈之后重歸沉寂。這將是拖累美國經濟增速的另一個重要因素。
總之，我們似乎處于奇怪的時代：貨幣與行政當局將刺激政策用到極致，除了帶來短期內有限的拉動作用之外，長期效果很可能是負面的。這將拖累經濟的長程表現。但正是這種環境，令充分供應的投資資本難以尋覓到充足的實業投資機會，而轉身尋覓資本市場投資機會。股市、債市、黃金、石油都因此獲利。這場豪賭，可能再次褒賞不該褒賞的品質，唯有當再一次曲終人散，才能知何人埋單、何人買醉。
摘自—21世紀經濟報道
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