擴大人民幣波幅是明智之舉
時間：12-04-19 來源：21世紀經濟報道
擴大人民幣波幅是明智之舉
央行近日宣布，
人民幣離岸市場從去年下半年以來就已經呈現出貶值態勢，這一短期變化主要來自兩個指標：一個是央行的外匯占款下降，但銀行的外匯占款上升。一個是銀行代客結售匯順差開始大幅度低于貿易順差。這首先說明央行外匯儲備減少的同時，銀行國外凈資產增加。而它的主要原因僅僅是FDI流入的下降和貿易順差的收窄嗎？不是的，這兩個大因素并不充分反映這一變化。它的主要原因是出口企業（個人）減少了結匯，進口企業增加了結匯。
那么為什么企業（個人）會這么做呢？這可能是市場情緒的一個反映。因為去年下半年以來，歐債危機持續加深，歐洲、亞洲和拉丁美洲都發生了“美元大抽離”，即人們不惜一切地持有美元，拋棄其他貨幣。歐洲的機構也非常缺乏美元，不斷從世界各地抽回美元。“美元大抽離”的嚴酷程度也迫使美聯儲聯合世界其他5大央行緊急干預。
“美元大抽離”造成了以香港和新加坡為核心的亞太市場美元緊張，這讓香港的人民幣離岸市場的美元走高。過去在香港和內地之間的“套利套匯模式”是這樣的：先借入弱幣美元，換成人民幣并存入賺取利差，同時買入對應期限的美元遠期合同對沖（此前借入美元），套利套匯使得離岸人民幣相對美元而言總是比內地要貴。中國央行如果以穩定人民幣匯率為主，那么就要容忍“貴”的幅度。這恰是套利套匯穩定的基礎。那么，投機資金將不斷加碼玩這個正反饋的游戲，使得“貴”的幅度越來越大。
現在的情況則倒過來了，在美元抽離下“套利套匯模式”反向運作，即賣人民幣、買美元。如果央行依然穩定人民幣，那么反向套匯者繼續吃“離岸貶值”的利益。但是如果央行突然性地擴大波幅，套利套匯的地基突然縮減了，央行鼓勵國內的人民幣匯率至少有更大的貶值活躍空間，那么這個“利益差”將會突然性縮減，這使得投機資金再也不像過去那么好賺錢了，不斷加碼的正反饋游戲消失了。因投機帶來的人民幣的波動反而會隨著匯率波幅擴大而沒有能力創造投機，擴大波動范圍很可能帶來波動收斂，宛如老子的格言“將欲弱之、必先強之”。
從長期看，人民幣是否進入貶值預期？我們認為這是一個大概率事件。很多學者認為，現在存在美元抽離，但長期一定會是美元過剩，這意味著美元日后一定是泛濫的。看似這個道理是沒錯的，因為美國的貨幣還在不斷寬松，美國的負債占GDP的比重還在不斷增加，所以人民幣長期看不一定兌美元是貶值的。
但是我們認為，這個理由是經不起嚴格推敲的。事實上，只要美國的經濟增長能夠超越世界平均水平，也就是說，美國即使負債很高，美國的貨幣政策不斷寬松，但是它的賺錢能力并不弱，那么美元依然走得不會很弱。相反，中國的GDP可能進入一個長期的中速空間，這不是壞事，但是體現出它沒有足夠的說服力對國內已經高度透支的資產價格進行長期的支撐，中國的資產應當被拋售，這意味著中國的人民幣會被更多地兌換掉，中國的人民幣不具備顯著的升值空間。
摘自—21世紀經濟報道
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