分眾傳媒，價(jià)值千億的回歸如何完成
時(shí)間：15-06-16 來(lái)源：虎嗅網(wǎng)
分眾傳媒，價(jià)值千億的回歸如何完成
分眾傳媒是第一家從納斯達(dá)克退市并以借殼方式登陸A股的中概念公司。正如馬化騰點(diǎn)所說(shuō)，A股那些風(fēng)光無(wú)限的科技公司“在行業(yè)里根本排不上號(hào)”。毫不夸張地說(shuō)，分眾傳媒是第一家在A股交易的優(yōu)質(zhì)科技股。
分眾傳媒重組方案有什么細(xì)節(jié)、估值是否合理、各方收益如何？
資產(chǎn)重組方案
2014年12月11日，主營(yíng)硅橡膠的宏達(dá)新材（002211.SZ）因籌劃重大資產(chǎn)重組開(kāi)始停牌。半年后，重組方案終于水落石出。
2015年5月20日，宏達(dá)新材公告稱“已初步確定擬通過(guò)資產(chǎn)置換、發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買分眾多媒體技術(shù)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“分眾傳媒”） 100%股權(quán)。公司股票將不晚于6月9月復(fù)牌。”
可能由于心情激動(dòng)，宏達(dá)新材工作人員把“6月9日”打成了“6月9月”，當(dāng)夜11點(diǎn)36分不得不發(fā)了更正、致歉公告。激動(dòng)是可以理解的，宏達(dá)新材停牌前的股價(jià)為8.93元，市值僅38.6億。分眾傳媒的業(yè)績(jī)甩暴風(fēng)影音大半個(gè)太陽(yáng)系，宏達(dá)新材復(fù)牌后至少會(huì)有十幾個(gè)漲停，保守估計(jì)市值在1200億以上。（注：好事多磨，宏達(dá)新材并未在6月9日按期復(fù)牌）
6月3日，宏達(dá)新材發(fā)布《重大資產(chǎn)置換并發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書(shū)》，重組方案正式曝光。＃名稱長(zhǎng)吧？?jī)?nèi)容更長(zhǎng)，737頁(yè)！＃
根據(jù)重組方案，上市公司將以宏達(dá)新材全部資產(chǎn)（作價(jià)8.8億）與分眾多媒體100%股權(quán)（作價(jià)457億）置換。差額部分以股票及現(xiàn)金補(bǔ)償：以7.33元/股向分眾多媒體原股東方發(fā)行54.42億股并支付現(xiàn)金49.3億（全數(shù)為分眾多媒體境外母公司FMCH所得）。現(xiàn)金通過(guò)向不超過(guò)10名特定對(duì)象發(fā)行新股獲得（不超過(guò)5.51億股）。
重組完成后(增發(fā)5.51億股之前)，總股本為58.74億股，原股東持有4.32億股，占比7.35%，江南春通過(guò)Media Management(HK)持有宏達(dá)新材14.55億股，占比24.77%，成為上市公司的實(shí)際控制人。
分眾傳媒其它44家舊股東，按比例獲得宏達(dá)新材股票，占比從0.1%至9.13%不等。江南春所獲股票限售期為36個(gè)月，其它舊股東為12個(gè)月（持有分眾傳媒股票不足12個(gè)月者禁售期為36個(gè)月）。
有意思的是分眾傳媒將換到手的資產(chǎn)（作價(jià)8.8億的原宏達(dá)新材）全部轉(zhuǎn)交宏達(dá)新材原大股東偉倫投資。根據(jù)“人隨資產(chǎn)走”的原則，宏達(dá)新材全部員工的勞動(dòng)關(guān)系，養(yǎng)老、醫(yī)療、失業(yè)、工傷、生育等社會(huì)保險(xiǎn)關(guān)系，均由偉倫投資繼受。
從差點(diǎn)收購(gòu)新浪到險(xiǎn)些被新浪收購(gòu)
2003年，分眾傳媒營(yíng)收僅為375.8萬(wàn)美元；2014年?duì)I收、凈利潤(rùn)分別達(dá)到75億和24億（折合12.2億美元和3.93億美元），經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流25.2億。＃十一年，營(yíng)收增長(zhǎng)324倍！
在漫長(zhǎng)的十二年當(dāng)中，分眾傳媒并非一帆風(fēng)順。收購(gòu)框架、吞并聚眾、收購(gòu)好耶，江南春曾是中國(guó)科技界第一收購(gòu)狂人。2007年，分眾稱自己是僅次于央視和上海文廣的傳媒集團(tuán)，甚至準(zhǔn)備動(dòng)手收購(gòu)新浪把“僅次于”改寫為“超越”。
2008年，金融危機(jī)的影響開(kāi)始顯現(xiàn)，商家廣告投放大幅減少，特別是金融、汽車等領(lǐng)域的高端客戶壓縮開(kāi)支、乳品廣告受到“三聚氰胺”事件影響”全軍覆沒(méi)”，加之做空機(jī)構(gòu)的推手，分眾市值暴跌90%（最低跌至5.16美元）。險(xiǎn)些被新浪以13億美元收購(gòu)，收購(gòu)終止的原因是未通過(guò)商務(wù)部審批（原因是構(gòu)成壟斷）。＃江南春要感謝政府＃
經(jīng)歷了2008年、2009年的波折，分眾傳媒又新走了正軌。
截至2009年底，分眾傳媒商業(yè)樓宇聯(lián)播網(wǎng)安裝的液晶屏和數(shù)字框架總數(shù)為13萬(wàn)塊，框架網(wǎng)絡(luò)非數(shù)字框架總數(shù)為22.5萬(wàn)個(gè)，賣場(chǎng)終端聯(lián)播網(wǎng)液晶屏總數(shù)為4.5萬(wàn)個(gè)。
到2014年12月31日，分眾傳媒視頻媒體達(dá)13.4萬(wàn)個(gè)（覆蓋全220多個(gè)城市）、框架媒體達(dá)96萬(wàn)個(gè)（覆蓋46個(gè)城市）、賣場(chǎng)終端5.88萬(wàn)臺(tái)（分布于沃爾瑪、家樂(lè)福等大型賣場(chǎng)，共約1900家）。此外，還與220多個(gè)城市的770多家影院簽約。
根據(jù)益普索、藝恩等咨詢機(jī)構(gòu)的報(bào)告，分眾傳媒要樓宇視頻廣告、電梯框架廣告及影院廣告三大市場(chǎng)的份額分別為95%、70%和55%。＃再次感謝商務(wù)部＃
分眾傳媒的估值
2014財(cái)年，分眾傳媒營(yíng)收、凈利潤(rùn)分別達(dá)到75億和24億（折合12.2億美元和3.93億美元），經(jīng)營(yíng)性活動(dòng)凈現(xiàn)金流25.2億。
截至2014年末，分眾傳媒賬面現(xiàn)金和凈資產(chǎn)分別為48.8億和56.9億。評(píng)估機(jī)構(gòu)用收益法對(duì)分眾傳媒給出的估值為496.3億。粗略算來(lái)，分眾經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)估值約為440億，凈態(tài)市盈率為18.3倍。另外，分眾傳媒賣方承諾2015年、2016年、2017年凈利潤(rùn)分別不低于29.6億、34.2億和39.3億，則440億估值的動(dòng)態(tài)市盈率為15倍。
由于A股中沒(méi)有與分眾傳媒類似的公司，難以用市場(chǎng)法進(jìn)行估值。2015年6月3日收盤，宏達(dá)新材所在的中小板平均市盈率83倍。按50倍凈態(tài)市盈率，分眾傳媒（原宏達(dá)新材）市值將在1200億，對(duì)應(yīng)股價(jià)20元出頭。
50倍PE、20元股價(jià)、1200億市值，在當(dāng)今的A股市場(chǎng)是相當(dāng)保守的估值。
私有化、回歸Ａ股
2012年12月，分眾傳媒正式宣布私有化方案：由Giovanna Parent Limited（簡(jiǎn)稱Parent）牽頭，以每份ADS(美國(guó)存托股)27.50美元的價(jià)格收購(gòu)分眾傳媒全部流通股。收購(gòu)價(jià)對(duì)應(yīng)的市值約為37億美元。江南春以股權(quán)為抵押從多家金融機(jī)構(gòu)獲得超過(guò)15億美元貸款，所以分眾私的有化是迄今為止中概股最大的一次杠桿收購(gòu)。
Parent的股東包括江南春、凱雷亞洲、中信資本、光大控股、復(fù)興國(guó)際、鼎輝投資、方源資本等。2013年5月23日，分眾傳媒完成私有化，江南春及復(fù)興透過(guò)Parent持有分眾傳媒35.5%股權(quán)。
2014年12月，相關(guān)各方正式終止了VIE架構(gòu)下的權(quán)力、義務(wù)，VIE架構(gòu)被成功拆除。
2015年回歸A股之前，分眾傳媒進(jìn)行了兩輪股權(quán)騰挪。4月初，FMCH將所持分眾89%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給9家境外機(jī)構(gòu)（它們是分眾私有化的資金提供者）。隨后這9家機(jī)構(gòu)又將部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓給30多家境內(nèi)機(jī)構(gòu)。（注：在資產(chǎn)重組中，FMCH以剩余的11%股權(quán)換取49.3億現(xiàn)金）
下表為置換前分眾傳媒45家股東的持股比例、置換后持有上市公司股票數(shù)量及市值（按每股20元計(jì)算）。其中江南春持股市值約為290億元。
重組完成后，宏達(dá)新材原股東持有的4.32億股將“雞犬升天”，市值飆升到86億以上。其中，原大股東偉倫投資持股市值達(dá)33億。
回來(lái)之后做什么？
那么，分眾靠什么去支撐甚至做大千億市值呢？據(jù)騰訊科技報(bào)道，在宏達(dá)新材復(fù)牌前夕，江南春見(jiàn)了一干投資人，闡述他對(duì)分眾未來(lái)的設(shè)想，主要的意思是：分眾要利用2.5億存量用戶的資源，做好人與信息、人與服務(wù)、人與金融對(duì)接的O2O生態(tài)。
未來(lái)，分眾要做O2O服務(wù)，如何把服務(wù)植入到寫字樓、公寓樓當(dāng)中，提供最便捷最個(gè)性化的O2O的服務(wù)。
在分眾2.5億用戶當(dāng)中，既有人要用余額寶存錢，又有人要在這個(gè)市場(chǎng)上借錢，中國(guó)最活躍的消費(fèi)者，他對(duì)于借貸、理財(cái)，透支，有一系列的所謂金融方面的需求。
分眾在未來(lái)是參與還是自己投資去做都有可能。分眾是個(gè)開(kāi)放式流量平臺(tái)，把流量當(dāng)孵化器，無(wú)論用合資還是投資方式，未來(lái)跟寫字樓社區(qū)有關(guān)的O2O和金融服務(wù)，一旦看中，分眾就投資加資源注入，幫他累積用戶再轉(zhuǎn)化成交易。
在未來(lái)的三年當(dāng)中，分眾將繼續(xù)鞏固人與信息對(duì)接的同時(shí)，我們將會(huì)在人與服務(wù)的對(duì)接，人與金融的對(duì)接上嘗試，關(guān)鍵是怎么服務(wù)好這2.5億主流的消費(fèi)群。他在那邊會(huì)發(fā)生很多種需求，他對(duì)于生活服務(wù)的需求，對(duì)于金融等需求，都在這兩個(gè)（寫字樓與公寓）最核心的場(chǎng)景中發(fā)生的時(shí)候，我們?nèi)绾文芎芎玫臐M足他。分眾最容易用最低的成本擁有這些用戶，如何把這些用戶轉(zhuǎn)向交易轉(zhuǎn)向O2O服務(wù)和金融服務(wù)。
分眾會(huì)經(jīng)歷三個(gè)過(guò)程，一個(gè)是賣土豆的時(shí)期就是賣廣告，第二個(gè)是賣彌猴挑就是做O2O服務(wù)，第三個(gè)就把農(nóng)業(yè)地變成商業(yè)用地蓋大樓，就是做好樓里的人的金融服務(wù)。
資本市場(chǎng)是否看好他畫的這個(gè)餅？讓復(fù)牌后的宏達(dá)新材來(lái)給出答案吧。
摘自—虎嗅網(wǎng)
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