瘋狂的印鈔機最終將把我們帶到何方？
時間：20-03-13 來源：西西弗評論
瘋狂的印鈔機最終將把我們帶到何方？
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周五，朋友圈中看到一條寫著“活久見”的評論。當時。美國10年期國債的預期收益率是0.7%。而僅僅兩三周前，這個數據還是1.5%以上。而我們確實活得不夠長今天早上，美國10年期國債的收益率跌到了0.5%
0.7%意味著做一個10年期的投資，到最后只能收到每年0.5%的回報。
“活久見”這個詞其實也沒錯，至少從1920年到現在的整整100年中，美國10年期國債的利率，從來沒有到過這么低的數字。美國國債的利率，從里根時代初期的超過15%，一路幾乎以自由落體的速度下跌，直到今天的0.5%。美國歷史上最低的10年期國債利率，也不過2%。
道指跌5%，歷史上并不罕見，但10年期美國國債收益率低于1%，真的是歷史上首次。
更難以想象的是其他國家的利率。德國的10年期國債的利率從2019年4月開始就是負的了
日本也差不太多。10年期國債的利率，從2015年開始，一直在0%附近徘徊，現在也已經是負值。
流動的，脫離實體經濟的，不知道投資什么的錢，是在是太多太多了。
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為什么會有負利率。站在普通人的角度，可能完全無法理解。我有1萬歐元現金，我放在保險柜里，至少不會變少，為啥我要去買一個負利率的國債。這里面就有很多有趣的原因了：
第一個原因是 央行被迫強買強賣:
央行是無法直接影響國債市場的收益率的。美聯儲只能通過叫Fed Fund Rate的拆借利率來降低整個社會的商業利率。在2008年的金融危機中，美聯儲把Fed Fund Rate 下調到了最低點 0 - 0.25%。（前幾天美聯儲緊急下調了這個利率，但是還有1-1.25%），但仍然無法促進經濟，商業市場的利率仍然降不下來。那時的10年期國債的收益率還是3%這個水平。
Fed Fund Rate這個利率是一個拆借利率，理論上是不可能為負的。那咋辦呢。天才的美國金融家都想了一個方法，中央銀行在實行零利率或近似零利率政策后，通過購買國債等中長期債券，增加基礎貨幣供給，向市場注入大量流動性資金的干預方式，以鼓勵開支和借貸，也被簡化地形容為間接增印鈔票，做直升飛機撒錢。
這個例子開始后，各國央行都發現了新式武器，經濟一出問題，就開始玩命撒錢。歐洲央行量化寬松背景下退出的ASP（資產購買計劃）每月要購買至少800 億歐元的資產，其中絕大部分是購買了歐元區政府的債券，而根據歐洲央行制定的資產購買規則，內部國債購買配比取決于期在歐洲央行出資比例：德國的占比高達18.0%。
所以，央行被迫每月買100-200億歐元的德國國債。而德國這個國家屬于節儉慣了的，財政狀況幾乎全球最好，貿易順差也大大的有。德國國債的凈發行額一直很小（到期贖回減去新發行國債）。為了歐洲其他兄弟們的經濟，歐洲央行每個月必須買德國國債，市場上的德國國債還很少，自然供不應求。國債價格一路上升，收益率也就隨之一路下降了。
其次，投資者看到這個趨勢，認為歐洲央行還繼續會購買德國國債，雖然收益率為負，但國債價格還有繼續上漲的空間，反正我也沒打算非要持有到期。于是，投資者也并不回避購買負利率的國債。
還有一個原因是匯率。如果投資者預期歐元會升值，那么即使負利率的國債，也可以通過匯率升值來彌補。但這個是次要原因。
量化寬松政策就像吸毒一樣，吸了一口，馬上渾身舒坦精神百倍。過了一段時間效果下降，就必須再吸一口劑量更大的。
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美聯儲和歐洲央行的經濟學家都不是傻瓜，他們難道不知道量化寬松有如吸毒？他們知道，不過，戒毒這個事情可以需要巨大毅力的。戒毒的痛苦非常人能承受，而量化寬松的好處，確實眼前看得見摸得著的。
首先是美國。
我之前寫過一篇文章：霸主是不怕借錢的，英美國債史。
霸主是不怕借錢的，真正的英美國債史
里面有這樣兩個數字
美國的國債從里根年代還是起步，從GDP的30%，一路上漲的65%。克林頓力挽狂瀾，居然把政府做成黑字。然后小布什奧巴馬和特朗普把國債推到了GDP的100%以上。這個大家都很了解，經常有人說美國債臺高筑，瀕臨破產的邊緣等等。
但實際上我們看第二張圖，也許大家都很少見到了。這張圖是把國債的金額乘以美國10年期國債的利息，大致估算美國每年支付的利息總額。
美國每年支出的利息總額，從1995年開始，一直在下降。1982-1996年大概是GDP的4-5%。而小布什奧巴馬時代雖然國債的總額從GDP的60%上升到了GDP的100%以上，但國債的利息反而從4-5%下降到了2-2.5%左右。
這張圖的結論更加明顯了，80年代，美國國債利息支付的金額，占政府支出的16-18%。而現在，只占政府支出的8-10%。美國的債務越來越多了，但是每年需要支付的利息確實越來越少了。
這個圖上，美國10年期國債的利率還是2%以上，現在只有0.5%。如果美國國債能維持這個利率，用這個利率借新還舊，就意味著美國國債的利息支出能一下減少四分之三，每年能省3000億美元的利息。（這個是極端情況示意，美國不可能一下子把舊的高息國債換成新的低息的）
每年3000億美元呀，這個誘惑難道不夠大？
另一個誘惑是股市。
在我的另外一篇文章，讓一部分人先富起來，美國四十年大牛市的背后，也講了這個問題。
“讓一小部分美國人先富裕起來” - 美國四十年三十倍大牛市的背后
市盈率的書本定義是：（無風險利率+風險溢價） 的倒數。這個估算是書本上的學術定義，但無風險利率越低，股市能支持的市盈率越高，也是一個簡單的道理。
如果你是一個生活在1950-1980年間的美國股民，你絲毫不會覺得美國股市多好。經過通脹調整后，1982年7月，道指的指數還不如1950年1月高。1950-1982年整整32年，美國的道瓊斯指數沒有跑贏通貨膨脹。標普稍微好一點，但是1982年，也不過是1954-1955年的水平。
美國的大牛市只存在于后四十年，是從里根開始蓄力，蘇聯解體后開始騰飛的。從1982年低點到現在，即使經過通脹調整，股指也翻了10倍，從1991年9月蘇聯解體開始，翻了4倍多。如果不做通脹調整，股指差不多翻了三十倍......
如果我們回去看美國10年期國債利率，就能發現美國1982年開始的大牛市和美國10年期利率持續下滑在趨勢上是一致的。
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央行量化寬松印鈔票，一方面可以推高股市，一方面可以降低利息減少債務。看上去世界上所有的經濟問題都可以印鈔來解決了？事情肯定不是這么簡單的。
過去，有個東西叫通貨膨脹。央行拼命印鈔票，會被通脹所懲罰。
宏觀經濟學中，有一個概念叫菲利普斯曲線。菲利普斯曲線是表明失業與通貨膨脹存在一種交替關系的曲線，通貨膨脹率高時，失業率低；通貨膨脹率低時，失業率高。在1960到1969年，菲利普斯曲線比較完美的解釋失業率和通貨
膨脹率之間的關系。
然而，好景不長，從長期看，菲利普斯曲線是這樣的一段亂麻。
在右上角是1970年代的滯脹，高失業率與高通脹率并存。70年代的滯脹，標志著凱恩斯主義經濟學的失敗。里根上臺后，在成功的化解滯脹危機過程中，用供給學派的減稅等政策對付“停滯”，用貨幣學派控制貨幣總量的政策對付通脹。這是一個比較冒險的舉動，但最終取得了成功，把美國經濟拖出了滯脹的深淵，但美國債務的快速攀升，也是從里根上臺后開始的。
在1992年克林頓上臺，直到2020年。美國經濟進入了另一個奇妙的狀態，就是通貨膨脹率和真實經濟周期，已經完全失去了關聯。我們看上面圖中黑色的那些點。從2008金融危機到2017年，失業率最高10%，最低4%，但通貨膨脹率一直穩定在2%以內。
做為央行的美聯儲，通脹率是制定利率政策的核心關注指標。升息的壓力在于因為長期穩定的低通脹率，是美聯儲一直沒有升息的壓力。低息無論是對美國的負債還是股市都是大好事。
而為啥無論經濟如何，通脹始終沒有變化呢。這個又得歸咎于東方某大國。
從這張圖可以看到，在個人支出中，無法全球化的服務業的價格一直在上升，而全球化的貨物的價格指數不但沒有上升，反而有所下降。
從1996-2017年 20多年的時間，整體價格上漲55%，但幾乎所有的全球化的商品的價格，不但沒有增長，反而大幅下降了。中國以其強大的低成本制造能力，讓美國的通脹幾乎恒定在2%左右。
菲利普斯曲線，最早就是失業與貨幣工資關系的曲線。如果失業率低，導致貨幣工資上升，而貨幣工資上升導致通貨膨脹。現在有了中國這樣一個幾乎無限的勞動力供給來源，無論失業率多低，都不會導致工資上升，自然通脹也就不會隨之而來。
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沒有了通脹的壓力，各國的央行就可以肆無忌憚的開動印鈔機，壓低實際利率。低利率又導致政府、企業，無限制的加杠桿，借錢。
市場上大量充斥著無窮無盡的流動性，被股價和期權制度驅動的CEO們，也運用杠桿大量借貸并回購股票，拉升股價。
央行印鈔的盛宴，何時會走向終結。恐怕沒有人知道。對美國來說，只要通脹不起來，印鈔有百利無一害。而中國和全球的巨大過剩產能，讓通脹很難上升。巨額的流動性，總要找地方去投資。中國的海量印鈔，沉淀在房產。美國的海量印鈔，沉淀在股市中，而沒有進入實體經濟引發通脹。
這個印鈔撐起來的巨大泡沫是否有一天會最終破掉？還是在央行不斷打雞血的過程中永久性的膨脹下去，沒有人知道。一方面，泡沫總有破的一天。另一方面，做為法定發鈔的央行，有無限的印鈔能力，理論上可以把鈔票印到覆蓋全球也沒啥問題。
關鍵在于印鈔會不會導致通脹。從現在石油價格崩盤和中國的無限產能看，離通脹還遠著呢.....印鈔機還是可以繼續運轉下去。
摘自—西西弗評論
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