萬科的“回應”
時間：23-11-02 來源：朱羅紀
萬科的“回應”
我們不只是在說萬科“回應”美元債的事兒，更有業務上的“回應”——延遲了一個禮拜的業務部分最新動向整理來了。
因為美元債大幅波動，引發人們開始對萬科這座“房地產最后的堡壘”都擔憂了起來。今天上午，萬科回復了投資者，再次強調公司基本面沒有問題。
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和年中對比，隔了一個季度，的確有些指標出現了下滑。中報顯示：萬科短債占有息負債比例降至14.2%的歷史低點，持有貨幣資金1221.8億元，對短期債務的覆蓋倍數從2023年初的2.1倍提升至2.7倍。
現在這幾項指標分別為：短債占有息負債比至14.8%（微升0.6個百分點）、持有現金1036.8億元（減少了185億/-15%）、短債比覆蓋倍數2.2倍（降低5個百分點）。
這樣的小幅變化，我認為難以解釋債券的大幅波動，因為即便是比年中下滑了，但是萬科的這些數據依然“很剛”。而且加上其它信息——諸如年內已無境外債到期、年內境內信用債只有3.8億、明年境外債加總為110億RMB且在8月已啟動歸還計劃（見下方視頻年中業績交流會）、前三季度覆蓋地價支出經營性現金流依然為正……等等，沒有理由認為萬科的基本面在明顯惡化。
我的理解，造成萬科美元債大幅波動的主要原因在于兩點：1）投資者對房地產政策效果不力的強烈擔憂。9月的政策支持對市場銷售雖有提振，但不及預期，這導致投資者對整個房地產行業的遠期擔憂加重，擔憂這樣的市場銷售之下，房地產公司的現金流只會持續減少。2）恒大、碧桂園同類巨頭的情緒沖擊。
根本上說，是投資者越來越對整個房地產市場完全喪失了信心（不，是對整個經濟），大環境如此，沒有任何一家公司可以獨善其身。房子賣不動，入不敷出，大羅神仙也沒用。
拋開全行業全面OVER的極端情況，單看萬科的經營安全，我依然是有堅定信心。大勢如果全滅，那就無話可說，但是，我想起2007年次貸危機時我訪問中原“老施”（施永青），他當時的一句話令我印象深刻：“如果行業要排隊去死，我（中原）也要排到最后一個（那樣或許就不用死了）”。如果整個房地產行業“極端”了，我還是相信，萬科非常有機會可以排到最后一個。這個一方面是基于上述的信披數據，萬科長期以來的信息透明度一直撐得起“安全”二字。另一方面則是，萬科管理層長期危機驅動的風控文化。
講一件往事，疫情之前的1年，大概是在萬科喊出“活下去”之后，我們幾位媒體人與萬科總裁祝九勝茶聚，當時大家就問到：萬科如何確保經營安全。得到的回答是：萬科確保在任何一個時點，在手現金都可以覆蓋掉未來1年的到期債務。注意，是任何一個時點（這一個思想，對我接下來的市場分析與投資紀律觸動極大）。在2020年“三道紅線”祭出后，滿足1:1的償債倍數才成為行業普遍要求，而萬科早前多年就已經開始了。
這個細節，我認為可以說明：萬科管理層在風控方面的長期謹慎，與執行能力。
5年前的此時，萬科喊出了“活下去”，今天，萬科是唯一還在站著的巨頭。這說明了一切。
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這是萬科在財務數據上的回應。但前面的文章《萬科在做“最重要的三件事”》說了，去年以來，我更關注萬科在業務行動上的回應。面對這樣的蕭條環境，公司想要穿越周期，重點要去看行動，看具體的業務生意。市場在瘋狂內卷，你要比對手強，得被社會繼續需要。
我把萬科一周前交流會釋放的各個子板塊業務信息，詳細整理出來，給大家看一下。至少從我的角度，我認為萬科長期的轉型戰略、短期的反應和行動，都取得了很好的新進展，這些真實的變化都在釋放好的信號。
第一個，開發經營本部業務。也即是傳統的住開業務、最根本的業務，這個眼下穩不住，必死無疑。
房地產開發市場當下最大的特征是卷，市場規模萎縮，從18萬億掉到10萬億，小一半不見了，長坡厚雪沒有了。市場在進入爭奪客戶的階段，你要活下來，就得有對手活不下去。不是沒有人買房子，而是他們只會買“好房子”，也就是“五邊形選手”。好地段、好產品、好價格、好服務……你得各方面都好，不能有缺環。如何讓客戶選你，是現在開發商面臨的最大挑戰。
萬科如何回應？先前的文章《萬科在做“最重要的三件事”》已經講了一些，開發經營本部老大張海在會上又給了一些新東西：
1）“好服務”方向上的改進。這兩年客戶的最大擔憂是交付，萬科到9月底交付達16.2萬套，其中有153個批次實現了“交付即辦證”，客戶只跑一次、花半小時，就實現了收房、領證。這個我覺得很不錯，大大減省了客戶的等待期。尤其是交付即辦證，未來可能就是標配了——這也是“80分才是及格線”的組成。
2）開發能力方向上的提升。重點講的是“混合開發”，這是萬科近年來的強力進取方向。市場越是“向心”，需要的能力就越“復合”，單一化的玩法吃不香。張海表示，“混合開發”已經成為萬科的重要業務組成，核心是實現“宜居、宜業、宜商”。比如上海的天空之城，26公頃土地上建設了住宅、長租、商業、辦公等復合配套，構建出“擴大的車站，濃縮的城市”，交付一年以上入住率90%，高于行業平均水平5-10%，二手房價比周邊高6-12%。
另外，萬科在上海嘉定將落地首個活力、低碳、智慧的“未來城市理想單元”——NEXUS理想之地，已開工建設，將成為萬科在低碳、智慧等技術場景應用的新樣本。
截至9月，萬科開發業務累計合同銷售金額為2806億元，保持行業頭部梯隊。今年以來，萬科新增獲取了37個新項目，全在一、二線城市，已開項目整體投資兌現率達94%
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第二個，物流業務。
和住開業務不一樣，物流以及下面的物業、長租都是增量市場，有長坡有厚雪。這些市場是萬科轉型是否成功的驗證，而驗證的最大標準就是能否賺到錢。本次的交流會釋放出的最好信號就在此。
萬科的物流業務市占率幾乎最高，張旭上來的問題非常驕傲：為什么全球每個行業的頭部企業都選擇了萬緯做物流？釋放的新進展以下幾點：
1） 服務全球超1600家企業，是目前中國冷鏈行業唯一能服務7個不同行業的多溫區供應鏈服務商。
2） 過去1年，萬緯物流在多個客戶的食品安全審核中位列全國第一。比如：獲得了星巴克年度供應鏈服務商最佳質量獎、費列羅全球供應商excellence評級，并在沃爾瑪、泰森、藍威斯頓、百勝集團的年度食品安全審核中位居全國第一。在今年，萬緯物流還拿下了國際食品安全領域最權威的BRCGS認證。
3） 繼續保持雙位數增長。前三季度，萬科物流業務綜合實力繼續居行業第一梯隊，實現營業收入29.8億元，其中冷鏈營業收入為12.8億元，同增27.6%。
繼續保持雙位數增長。前三季度，萬科物流業務綜合實力繼續居行業第一梯隊，實現營業收入29.8億元，其中冷鏈營業收入為12.8億元，同增27.6%。
無論從哪個角度看，萬科在物流領域的“護城河”都在迅速的建立并且鞏固。如果這部分單獨上市，資本市場如何估值？
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第三個，物業業務。
關于物業業務，萬物云一直釋放的是“蝶城戰略”，但這次不同，朱保全首次公開釋放出萬物云大力進軍家裝市場——推出針對房屋“局部改造”的“研選家”家裝產品線。這個大邏輯在于：一線城市樓齡日漸增長，給家裝局部改造創造了巨大的市場空間。以深圳為例，目前深圳大約住宅小區8135個，其中竣工超10年的約占67%。
萬物云依托于已經超過600個蝶城為基礎，推出“研選家”品牌，在3公里服務半徑內，為10年樓齡以上的老房子提供改造煥新家裝服務。朱保全表示，研選家裝修追求100%客戶滿意，從老房戶型入手整合供應鏈，推出適合具體戶型、可標準化交付的局部改造產品。目前，萬物云已在63個蝶城內重點推動“研選家”業務，1-9月合同量累計近一萬戶，同比增長超150%。
這是物業的一個新的增長點，以我近年陸續裝修客廳、兒童房的生活體驗，這個確是把握到了現下及未來的新的細分市場。孩子的增多或者長大，兒童房需要重裝；想裝個洗碗機，廚房可能也需要重裝；客廳墻皮掉了，也需要局改……物業在這個方向上，有天然的近水樓臺優勢，就看怎么做了。
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第四個，長租業務。
長租業務一直被杯葛“不賺錢”，但萬科堅定的為此做了八年的探索。好消息來了，截至9月，萬科泊寓賺錢了。
泊寓負責人胡冬華當日介紹，今年泊寓做了三件事。1）完善產品線，推出宿舍類產品和家庭型公寓，比如在合肥為海爾集團定制的1000多個床位的宿舍類公寓。2）發展B端企業客戶。以2021年坪山燕子嶺店起步，目前泊寓的企業客戶占比升至45%，累計為超過4400家企業的數十萬名員工提供了住房服務。3）推出長短租業務，前9月短租服務超過30萬間/夜。
截至9月底，萬科泊寓在規模和效率上繼續保持行業第一，當前共運營管理長租公寓22.9萬間，營收25.3億元，出租率達94.4%。6月起實現單月利潤連續回正，9月實現累計權益凈利潤回正，預計年內將實現整體盈利（成本法下）。
這個意味著，萬科的長租公寓探索到了收獲期，不用再繼續投入，此其一。其二，外間爭論長租、物流這些業務不怎么賺錢，根本點在于估值邏輯的變化。REITs落地，這些業務的邏輯才會浮現，不再是房地產開發的邏輯。
先前郁亮已經表達過對REITs的“厚望”——“REITs對于不動產經營業務的重要性，類似于按揭貸款之于住宅開發的重要性，能夠實現商業模式的閉環。一旦完成REITs的環節打通，萬科將有望真正從開發商轉變為不動產商”。旋即消息傳來，10.26，國內首批4單消費基礎設施REITs項目獲批受理，其中包含了萬科旗下的印力集團，底層資產為杭州西溪印象城。
這個動作可以理解為是“開先河”，印力旗下項目被納入，將能推動萬科的商業板塊建立存量資產與資本市場的連接，從而邁入一個新的發展階段。而萬科所擁有的未來可以“REITs化”的產品，除了商業地產，還有物流、長租公寓（比如保租房）等經營性業務，規模極其龐大——印力旗下在管商業1200萬平米，物流可租賃面積接近1000萬平米，長租22.9萬間。這個探索一旦真正形成閉環，對于萬科以及類似房企真實價值的提升，無疑都會形成顯著改觀。
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我認為相比于財務數據，以上這些業務生意的真實進展，更加值得重視。從中投資者一方面可以看到，萬科的管理層對市場變化的短期應變，有沒有在“做正確的事”，還是在固步自封不思變通。
另一方面，投資者也可以據此觀察，這些新的進展有沒有驗證先前的長期戰略。如果說生意雖然不易但都在往好的方向發展，那么的確是可以說明這些業務在市場上有很大競爭力，取得成功應該是大概率事件。
回顧總結，我認為，萬科的戰略判斷自始至終沒有變，但是重點不在于判斷，而在于行動紀律。令人唏噓的是，倒下的那些房企巨頭們，大部分也并非是出于判斷失誤——在行業大周期步入尾聲這個判斷上，大家沒有太多不同。但是對比看下來，答案顯而易見，萬科表現的更堅定，做出一個戰略級的長周期判斷，就堅定不移的走下去，直到走成。
今天的市場調整，可能和以往任何一次相比都顯著不同。判斷一家房地產企業最終能否穿越周期，也勢必不是一個短時間內可以看清的活兒。是以，在未來相當長的時間里，市場關于萬科乃至房地產的這種激烈的紛爭，會持續存在。我覺得作為個人投資者，面對未來這個巨大的不確定時代，必須要給予更大的耐心。
摘自-朱羅紀
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