景林資產(chǎn)溝通會(huì)會(huì)議紀(jì)要：國(guó)內(nèi)投資于確定性， 海外投資于變革性
時(shí)間：23-11-08 來(lái)源：調(diào)研三人行
景林資產(chǎn)溝通會(huì)會(huì)議紀(jì)要：國(guó)內(nèi)投資于確定性，
海外投資于變革性
過(guò)去3年，很多原先耳熟能詳?shù)凝堫^公司股價(jià)平均跌幅在30-40%，甚至有下跌50%，產(chǎn)生了比較強(qiáng)烈的虧錢效應(yīng)。
在這三年里，市場(chǎng)有一些非常有標(biāo)志性的變化：
2020年末，螞蟻金服上市在最后一刻被叫停，開(kāi)啟了對(duì)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司的一系列監(jiān)管政策加碼，這是一個(gè)很重要的政策拐點(diǎn)。
2021年中，對(duì)教培行業(yè)出臺(tái)新的政策意見(jiàn)，對(duì)整個(gè)行業(yè)的經(jīng)營(yíng)方式、經(jīng)營(yíng)范圍產(chǎn)生了非常深遠(yuǎn)的影響，相關(guān)上市公司股價(jià)劇烈回撤。這個(gè)過(guò)程中，很多投資者對(duì)政策的不確定性產(chǎn)生了恐慌，缺乏信任，特別是在海外上市的中國(guó)資產(chǎn)，發(fā)生了比較大的跌幅。
2022年初，中概股發(fā)生退市風(fēng)波。因中美審計(jì)問(wèn)題，中概股當(dāng)時(shí)面臨退市風(fēng)險(xiǎn)，相關(guān)股票的流動(dòng)性在短時(shí)間內(nèi)可能面臨快速缺失，股價(jià)因此下跌。隨后，由于國(guó)內(nèi)疫情封控等原因，再次強(qiáng)烈地沖擊了投資者的信心。
最后，貫穿過(guò)去整個(gè)3年的是一個(gè)大主題：中美博弈并疊加地緣政治問(wèn)題。從俄烏沖突到最近的巴以問(wèn)題，背后實(shí)際上是非常多的大國(guó)之間的博弈，這個(gè)狀態(tài)未來(lái)會(huì)與我們的投資基本面長(zhǎng)期共存，構(gòu)成投資基本面的宏觀背景。
所有這些事件，導(dǎo)致中國(guó)資產(chǎn)的整體估值下移非常明顯，所以在2022年我們看到不管是A股、港股還是中概上市公司，都出現(xiàn)了股價(jià)大幅下跌。
2023年初，絕大部分投資者都認(rèn)為今年可能是一個(gè)從疫情影響中走出的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之年，但實(shí)際驗(yàn)證后發(fā)現(xiàn)，很多經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)其實(shí)是不及預(yù)期的。三駕馬車的失速、青年失業(yè)率問(wèn)題、消費(fèi)升級(jí)過(guò)程的局部問(wèn)題甚至部分消費(fèi)發(fā)生降級(jí)，這些都與年初的樂(lè)觀預(yù)期產(chǎn)生了較大的偏差。所以直到這個(gè)月，我們依然看到的是，資本市場(chǎng)上虧錢效應(yīng)非常明顯。
同時(shí)還有另一件大事也正在發(fā)生：國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)暴露。過(guò)去幾年，中國(guó)的房?jī)r(jià)總體看有相當(dāng)程度的下跌，房地產(chǎn)投資、開(kāi)發(fā)的數(shù)據(jù)以及銷售的數(shù)據(jù)也都出現(xiàn)了大幅度下滑。當(dāng)然，這些還算不上危機(jī)。但需要注意的是，個(gè)別大型民營(yíng)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商出現(xiàn)了流動(dòng)性問(wèn)題，逐漸蔓延到了國(guó)有的房地產(chǎn)商。在這個(gè)過(guò)程中，由于房地產(chǎn)資金來(lái)源是多方面的，除了銀行的信貸資金外，還有信托、各種理財(cái)?shù)冉鹑隗w系中的諸多金融工具，都將資金導(dǎo)入了房地產(chǎn)。所以這些大型開(kāi)發(fā)商流動(dòng)性出現(xiàn)問(wèn)題后，帶來(lái)整個(gè)社會(huì)的財(cái)富減損或預(yù)期逆轉(zhuǎn)，對(duì)全社會(huì)的消費(fèi)乃至企業(yè)家信心都產(chǎn)生了巨大的打擊。當(dāng)然我們也清晰地看到，今年的房地產(chǎn)政策已經(jīng)出現(xiàn)明顯逆轉(zhuǎn)。從實(shí)際數(shù)據(jù)跟蹤來(lái)看，9月銷售數(shù)據(jù)出現(xiàn)了一些脈沖式反彈，但還不是很明顯。房地產(chǎn)銷售情況影響房地產(chǎn)公司流動(dòng)性緩解的進(jìn)度，繼而影響資本市場(chǎng)及整體的金融安全。
我們現(xiàn)在回過(guò)頭來(lái)看過(guò)的去3年，就是一次典型的從牛市到熊市的轉(zhuǎn)變。
回顧過(guò)去這三年，我們自己在產(chǎn)品投資操作上，有很多經(jīng)驗(yàn)可以總結(jié)。
先說(shuō)做了但沒(méi)做到位的地方：
第一，從螞蟻金服暫停上市開(kāi)始，我們對(duì)于政策轉(zhuǎn)向的敏感性不夠。如果進(jìn)一步提高敏感性，應(yīng)該可以回避掉后續(xù)較大的中概股估值下移的風(fēng)險(xiǎn)。在政策不確定的環(huán)境中，要用更低的估值來(lái)做風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。特別是高估了境外投資者對(duì)中國(guó)政策的理解深度和對(duì)中國(guó)國(guó)情的熟悉程度，未預(yù)料中國(guó)溢價(jià)迅速地轉(zhuǎn)變?yōu)橹袊?guó)折價(jià)，客觀上帶來(lái)了中國(guó)公司的估值大幅下跌；
第二，我們對(duì)成長(zhǎng)性公司的預(yù)期過(guò)高，即使這當(dāng)中很多公司依然保持了高速增長(zhǎng)。雖然在2021年初我們減持了成長(zhǎng)型公司，但還不夠。對(duì)這些公司的估值模型里未來(lái)幾年的增長(zhǎng)權(quán)重放得過(guò)大，而實(shí)際上由于環(huán)境變化，大部分新業(yè)務(wù)后來(lái)被證偽了，未來(lái)我們需要更逆向、更冷靜。
第三，對(duì)于一批低估值、高分紅的公司重視度還需加強(qiáng)。2021年初一批中字頭公司因中美博弈受到制裁，出現(xiàn)了一個(gè)非常好的黃金坑買點(diǎn)，我們開(kāi)始去配置但力度不夠。
后面這批公司提高了公司治理，加大了分紅比例，同時(shí)約束了自己的資本開(kāi)支，讓自由現(xiàn)金流變得更好。這其中部分央企估值出現(xiàn)了顯著擴(kuò)張，在比較有吸引力的分紅收益率前提下，受到越來(lái)越多風(fēng)險(xiǎn)偏好下降的投資者的青睞。當(dāng)然，最近這些公司的交易已經(jīng)變得有些擁擠。
第四，對(duì)離岸中國(guó)公司的流動(dòng)性問(wèn)題沒(méi)有做極端假設(shè)。2022年個(gè)別月份，我們的產(chǎn)品隨著市場(chǎng)出現(xiàn)了大幅度波動(dòng)，因?yàn)檫@些離岸中國(guó)公司出現(xiàn)了非常非理性的恐慌性拋售。雖然其中大部分公司已經(jīng)在兩地上市，但與3年前相比，投資者結(jié)構(gòu)與流動(dòng)性還是出現(xiàn)了明顯收縮與變化。我們觀察到了，但是還是沒(méi)有預(yù)期到足夠極端的情況，想的偏樂(lè)觀。
以上四點(diǎn)，是可能導(dǎo)致我們產(chǎn)品凈值雖然跑贏了市場(chǎng)與內(nèi)部參考指數(shù)基準(zhǔn)，但沒(méi)能給投資者賺到預(yù)期正收益的原因。
我們內(nèi)部做了一套作為參考的指數(shù)基準(zhǔn)，對(duì)于基金合同約定不能投資美股的產(chǎn)品，對(duì)比“50%滬深300指數(shù)+50%恒生指數(shù)”；對(duì)于投資范圍可以包含美股的產(chǎn)品，對(duì)比“30%滬深300指數(shù)+30%恒生指數(shù)+20%納指中國(guó)金龍指數(shù)+20%標(biāo)普500指數(shù)”。從這套指數(shù)基準(zhǔn)來(lái)看，我們的組合都是大幅跑贏市場(chǎng)，但過(guò)去3年，無(wú)論是A股、港股還是中概股市場(chǎng)的跌幅都是相當(dāng)驚人的，導(dǎo)致我們的組合沒(méi)能實(shí)現(xiàn)絕對(duì)正收益，其中只能投A股和港股的產(chǎn)品跌幅更加明顯。
同時(shí)觀察納斯達(dá)克中國(guó)金龍指數(shù)的話，從高點(diǎn)最大回撤超過(guò)70%接近80%。這也可以看出非常典型的中國(guó)資產(chǎn)的估值收縮，疊加內(nèi)外部原因，對(duì)于市場(chǎng)上只投這類資產(chǎn)的投資者是有滅頂之災(zāi)的。所以再一次提示，做投資永遠(yuǎn)不能過(guò)于樂(lè)觀，要把風(fēng)險(xiǎn)放在第一位。
接下來(lái)介紹一下過(guò)去幾年做得比較正確的一些地方以及我們發(fā)生了哪些變化，這也是為什么我們相對(duì)市場(chǎng)，還是實(shí)現(xiàn)了大幅跑贏的原因：
第一，我們提前看到了一個(gè)大風(fēng)險(xiǎn)：房地產(chǎn)。幾年前市場(chǎng)上很多投資者覺(jué)得房地產(chǎn)公司被低估，當(dāng)時(shí)便宜的公司大約3-4倍PE，最便宜的才2倍多，市場(chǎng)都覺(jué)得這是一個(gè)便宜到離譜的水平。經(jīng)過(guò)我們研究團(tuán)隊(duì)深度討論與敏感性測(cè)試分析之后，我們的答案是完全相反的。有可能在房?jī)r(jià)波動(dòng)與銷售不利的情況下，這些公司的“便宜”會(huì)立刻變成流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，可能賺到的利潤(rùn)也會(huì)立刻消失。在這個(gè)問(wèn)題上，我們非常前瞻地看到了房地產(chǎn)公司的流動(dòng)性危機(jī)及其對(duì)金融體系的沖擊，所以過(guò)去幾年我們顯著地回避了房地產(chǎn)與大金融類企業(yè)。從結(jié)果來(lái)看，房地產(chǎn)公司股價(jià)發(fā)生了崩潰式下跌，大量金融企業(yè)估值下殺也非常明顯。
第二，我們通過(guò)更均衡的配置，部分回避掉了中概股與港股的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。這可以通過(guò)觀察同期各指數(shù)波動(dòng)與我們產(chǎn)品的凈值波動(dòng)的對(duì)比。其實(shí)，這正是我們具備多個(gè)市場(chǎng)投資的經(jīng)驗(yàn)與優(yōu)勢(shì)。
第三，我們非常明確地看到了新一輪的技術(shù)革命，沒(méi)有錯(cuò)過(guò)AI(人工智能)的機(jī)會(huì)。我們正在經(jīng)歷與以往更加不同的時(shí)代，機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存，這是一個(gè)逆全球化的時(shí)代。這個(gè)世界的格局在過(guò)去發(fā)生了重大變化，全球的經(jīng)濟(jì)、政治甚至戰(zhàn)爭(zhēng)沖突，重新讓企業(yè)家、投資者思考實(shí)際的投資和資產(chǎn)配置行為。但同時(shí)，我們看到了又一次的科技革命正在發(fā)生，這次革命可能會(huì)把我們帶到一個(gè)全新的時(shí)代：人工智能時(shí)代。AI技術(shù)會(huì)改變幾乎所有人、所有組織體系、整個(gè)生產(chǎn)力的供應(yīng)。所以，基于對(duì)國(guó)際上最好的科技公司的研究和積淀，在今年初，我們抓住了這次AI的機(jī)會(huì)。并且不是模糊的，而是自上而下判斷結(jié)合自下而上的基本面研究，甚至是一些微觀層面的跟蹤結(jié)合，這輪成功的投資在今年的凈值里也有顯著體現(xiàn)。
第四，在國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的比較研究上，我們又進(jìn)了一步，獲得了更大范圍內(nèi)投資的能力。我們現(xiàn)在研究任何一家公司，都會(huì)做全世界相關(guān)公司的競(jìng)爭(zhēng)比較，不局限在單一市場(chǎng)內(nèi)。比方說(shuō)我們的新能源研究員，不止是研究中國(guó)的動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)鏈，也會(huì)出差到韓國(guó)去深入看當(dāng)?shù)氐氖袌?chǎng)與企業(yè)，然后與中國(guó)同類公司做比較。比方說(shuō)我們的整車研究員，除了研究中國(guó)市場(chǎng)，也要到歐洲去看，到東南亞去做研究，看這些中國(guó)車企在非中國(guó)市場(chǎng)的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力狀態(tài)如何。投資和研究的能力，不是一兩天就能夠建立的，甚至要交很多學(xué)費(fèi)，經(jīng)歷了這一次的市場(chǎng)牛熊變化，我們已經(jīng)成功初步構(gòu)建出這樣的全球比較能力。
第五，我們的組合比重更加均衡。過(guò)去我們投資和研究的重點(diǎn)在消費(fèi)服務(wù)行業(yè)，傾注了比較大的權(quán)重。現(xiàn)在，我們的組合投資在科技、制造、消費(fèi)、文娛、服務(wù)等各方面，在各區(qū)域上也更加均衡。我們公司經(jīng)營(yíng)、投資組合保持了一個(gè)非常合理的迭代。回顧過(guò)去這三年，我們自己在產(chǎn)品投資操作上，有很多經(jīng)驗(yàn)可以總結(jié)。
先說(shuō)做了但沒(méi)做到位的地方：
第一，從螞蟻金服暫停上市開(kāi)始，我們對(duì)于政策轉(zhuǎn)向的敏感性不夠。如果進(jìn)一步提高敏感性，應(yīng)該可以回避掉后續(xù)較大的中概股估值下移的風(fēng)險(xiǎn)。在政策不確定的環(huán)境中，要用更低的估值來(lái)做風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。特別是高估了境外投資者對(duì)中國(guó)政策的理解深度和對(duì)中國(guó)國(guó)情的熟悉程度，未預(yù)料中國(guó)溢價(jià)迅速地轉(zhuǎn)變?yōu)橹袊?guó)折價(jià)，客觀上帶來(lái)了中國(guó)公司的估值大幅下跌；
第二，我們對(duì)成長(zhǎng)性公司的預(yù)期過(guò)高，即使這當(dāng)中很多公司依然保持了高速增長(zhǎng)。雖然在2021年初我們減持了成長(zhǎng)型公司，但還不夠。對(duì)這些公司的估值模型里未來(lái)幾年的增長(zhǎng)權(quán)重放得過(guò)大，而實(shí)際上由于環(huán)境變化，大部分新業(yè)務(wù)后來(lái)被證偽了，未來(lái)我們需要更逆向、更冷靜。
第三，對(duì)于一批低估值、高分紅的公司重視度還需加強(qiáng)。2021年初一批中字頭公司因中美博弈受到制裁，出現(xiàn)了一個(gè)非常好的黃金坑買點(diǎn)，我們開(kāi)始去配置但力度不夠。
后面這批公司提高了公司治理，加大了分紅比例，同時(shí)約束了自己的資本開(kāi)支，讓自由現(xiàn)金流變得更好。這其中部分央企估值出現(xiàn)了顯著擴(kuò)張，在比較有吸引力的分紅收益率前提下，受到越來(lái)越多風(fēng)險(xiǎn)偏好下降的投資者的青睞。當(dāng)然，最近這些公司的交易已經(jīng)變得有些擁擠。
第四，對(duì)離岸中國(guó)公司的流動(dòng)性問(wèn)題沒(méi)有做極端假設(shè)。2022年個(gè)別月份，我們的產(chǎn)品隨著市場(chǎng)出現(xiàn)了大幅度波動(dòng)，因?yàn)檫@些離岸中國(guó)公司出現(xiàn)了非常非理性的恐慌性拋售。雖然其中大部分公司已經(jīng)在兩地上市，但與3年前相比，投資者結(jié)構(gòu)與流動(dòng)性還是出現(xiàn)了明顯收縮與變化。我們觀察到了，但是還是沒(méi)有預(yù)期到足夠極端的情況，想的偏樂(lè)觀。
以上四點(diǎn)，是可能導(dǎo)致我們產(chǎn)品凈值雖然跑贏了市場(chǎng)與內(nèi)部參考指數(shù)基準(zhǔn)，但沒(méi)能給投資者賺到預(yù)期正收益的原因。
我們內(nèi)部做了一套作為參考的指數(shù)基準(zhǔn)，對(duì)于基金合同約定不能投資美股的產(chǎn)品，對(duì)比“50%滬深300指數(shù)+50%恒生指數(shù)”；對(duì)于投資范圍可以包含美股的產(chǎn)品，對(duì)比“30%滬深300指數(shù)+30%恒生指數(shù)+20%納指中國(guó)金龍指數(shù)+20%標(biāo)普500指數(shù)”。從這套指數(shù)基準(zhǔn)來(lái)看，我們的組合都是大幅跑贏市場(chǎng)，但過(guò)去3年，無(wú)論是A股、港股還是中概股市場(chǎng)的跌幅都是相當(dāng)驚人的，導(dǎo)致我們的組合沒(méi)能實(shí)現(xiàn)絕對(duì)正收益，其中只能投A股和港股的產(chǎn)品跌幅更加明顯。
同時(shí)觀察納斯達(dá)克中國(guó)金龍指數(shù)的話，從高點(diǎn)最大回撤超過(guò)70%接近80%。這也可以看出非常典型的中國(guó)資產(chǎn)的估值收縮，疊加內(nèi)外部原因，對(duì)于市場(chǎng)上只投這類資產(chǎn)的投資者是有滅頂之災(zāi)的。所以再一次提示，做投資永遠(yuǎn)不能過(guò)于樂(lè)觀，要把風(fēng)險(xiǎn)放在第一位。
接下來(lái)介紹一下過(guò)去幾年做得比較正確的一些地方以及我們發(fā)生了哪些變化，這也是為什么我們相對(duì)市場(chǎng)，還是實(shí)現(xiàn)了大幅跑贏的原因：
第一，我們提前看到了一個(gè)大風(fēng)險(xiǎn)：房地產(chǎn)。幾年前市場(chǎng)上很多投資者覺(jué)得房地產(chǎn)公司被低估，當(dāng)時(shí)便宜的公司大約3-4倍PE，最便宜的才2倍多，市場(chǎng)都覺(jué)得這是一個(gè)便宜到離譜的水平。經(jīng)過(guò)我們研究團(tuán)隊(duì)深度討論與敏感性測(cè)試分析之后，我們的答案是完全相反的。有可能在房?jī)r(jià)波動(dòng)與銷售不利的情況下，這些公司的“便宜”會(huì)立刻變成流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，可能賺到的利潤(rùn)也會(huì)立刻消失。在這個(gè)問(wèn)題上，我們非常前瞻地看到了房地產(chǎn)公司的流動(dòng)性危機(jī)及其對(duì)金融體系的沖擊，所以過(guò)去幾年我們顯著地回避了房地產(chǎn)與大金融類企業(yè)。從結(jié)果來(lái)看，房地產(chǎn)公司股價(jià)發(fā)生了崩潰式下跌，大量金融企業(yè)估值下殺也非常明顯。
第二，我們通過(guò)更均衡的配置，部分回避掉了中概股與港股的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。這可以通過(guò)觀察同期各指數(shù)波動(dòng)與我們產(chǎn)品的凈值波動(dòng)的對(duì)比。其實(shí)，這正是我們具備多個(gè)市場(chǎng)投資的經(jīng)驗(yàn)與優(yōu)勢(shì)。
第三，我們非常明確地看到了新一輪的技術(shù)革命，沒(méi)有錯(cuò)過(guò)AI(人工智能)的機(jī)會(huì)。我們正在經(jīng)歷與以往更加不同的時(shí)代，機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存，這是一個(gè)逆全球化的時(shí)代。這個(gè)世界的格局在過(guò)去發(fā)生了重大變化，全球的經(jīng)濟(jì)、政治甚至戰(zhàn)爭(zhēng)沖突，重新讓企業(yè)家、投資者思考實(shí)際的投資和資產(chǎn)配置行為。但同時(shí)，我們看到了又一次的科技革命正在發(fā)生，這次革命可能會(huì)把我們帶到一個(gè)全新的時(shí)代：人工智能時(shí)代。AI技術(shù)會(huì)改變幾乎所有人、所有組織體系、整個(gè)生產(chǎn)力的供應(yīng)。所以，基于對(duì)國(guó)際上最好的科技公司的研究和積淀，在今年初，我們抓住了這次AI的機(jī)會(huì)。并且不是模糊的，而是自上而下判斷結(jié)合自下而上的基本面研究，甚至是一些微觀層面的跟蹤結(jié)合，這輪成功的投資在今年的凈值里也有顯著體現(xiàn)。
第四，在國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的比較研究上，我們又進(jìn)了一步，獲得了更大范圍內(nèi)投資的能力。我們現(xiàn)在研究任何一家公司，都會(huì)做全世界相關(guān)公司的競(jìng)爭(zhēng)比較，不局限在單一市場(chǎng)內(nèi)。比方說(shuō)我們的新能源研究員，不止是研究中國(guó)的動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)鏈，也會(huì)出差到韓國(guó)去深入看當(dāng)?shù)氐氖袌?chǎng)與企業(yè)，然后與中國(guó)同類公司做比較。比方說(shuō)我們的整車研究員，除了研究中國(guó)市場(chǎng)，也要到歐洲去看，到東南亞去做研究，看這些中國(guó)車企在非中國(guó)市場(chǎng)的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力狀態(tài)如何。投資和研究的能力，不是一兩天就能夠建立的，甚至要交很多學(xué)費(fèi)，經(jīng)歷了這一次的市場(chǎng)牛熊變化，我們已經(jīng)成功初步構(gòu)建出這樣的全球比較能力。
第五，我們的組合比重更加均衡。過(guò)去我們投資和研究的重點(diǎn)在消費(fèi)服務(wù)行業(yè)，傾注了比較大的權(quán)重。現(xiàn)在，我們的組合投資在科技、制造、消費(fèi)、文娛、服務(wù)等各方面，在各區(qū)域上也更加均衡。我們公司經(jīng)營(yíng)、投資組合保持了一個(gè)非常合理的迭代。
雖然現(xiàn)在市場(chǎng)上每個(gè)人都覺(jué)得迷茫。在“百年未有之大變局”下，肯定有迷茫的地方，但也有一些能看清的地方。在能看清的地方找到投資機(jī)會(huì)，在迷茫的地方做好風(fēng)險(xiǎn)控制，這是我們要做的事情。
首先，展望下宏觀：中國(guó)經(jīng)濟(jì)低迷的預(yù)期和基本面，在今年可能找到底部。我們看到房地產(chǎn)政策的轉(zhuǎn)變，看到中央提出活躍資本市場(chǎng)的政策目標(biāo)，也看到政府對(duì)增強(qiáng)企業(yè)家信心反復(fù)提及。所以大概率在今年四季度到明年，我們可以迎來(lái)相對(duì)穩(wěn)定的房地產(chǎn)市場(chǎng)，資本市場(chǎng)在安全邊際變得更高的情況下也大概率會(huì)更加活躍，我們的產(chǎn)業(yè)里會(huì)有更多細(xì)分機(jī)會(huì)出現(xiàn)。
其次，我們總結(jié)了在中國(guó)值得研究的細(xì)分行業(yè)方向：
1、中國(guó)智能電動(dòng)車及其產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)具備了全球競(jìng)爭(zhēng)力。在這一輪汽車技術(shù)革命浪潮中，中國(guó)是明顯彎道超車的，這點(diǎn)毋庸置疑。不管是在電池產(chǎn)業(yè)鏈，還是在整車設(shè)計(jì)制造等各方面，中國(guó)企業(yè)的迭代速度、成本控制能力都是有全球競(jìng)爭(zhēng)力的。負(fù)面影響是在國(guó)內(nèi)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)過(guò)于激烈，這也讓合資車廠份額快速下跌，帶來(lái)混動(dòng)和純電車的市場(chǎng)份額快速上升；
2、部分在海外上市的中國(guó)公司，尤其是互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的公司值得關(guān)注。他們經(jīng)歷了政策的波動(dòng)，甚至是比較嚴(yán)厲的約束，也經(jīng)歷了慘烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。現(xiàn)在面臨的競(jìng)爭(zhēng)格局已相對(duì)穩(wěn)定，政策清晰，這當(dāng)中一些公司具備了全球擴(kuò)張的能力。如果不再遇到國(guó)外政策打壓的話，這些公司的成長(zhǎng)性是非常強(qiáng)的，可能會(huì)復(fù)制一個(gè)其在國(guó)內(nèi)的體量。平臺(tái)公司的估值水平現(xiàn)在也非常低，我們看到了政策又一次轉(zhuǎn)向，整改告一段落，后續(xù)可能進(jìn)入一個(gè)再發(fā)展期。但在國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)當(dāng)中，是否會(huì)因?yàn)橹忻啦┺牡葞?lái)影響，是我們需要觀察的。
3、長(zhǎng)期來(lái)看，人工智能會(huì)改變很多行業(yè)。最先改變的可能就是汽車駕駛習(xí)慣，以及一些工作會(huì)被AI機(jī)器人取代。這個(gè)過(guò)程中，研究中國(guó)公司如何受益、如何學(xué)習(xí)并復(fù)制，可能會(huì)是一個(gè)很好的發(fā)展和投資機(jī)遇。
在研究和學(xué)習(xí)過(guò)程中，未來(lái)也要注意兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。一直以來(lái)，景林更多是一家自下而上做研究的公司，我們以前對(duì)宏觀風(fēng)險(xiǎn)的研究權(quán)重放得不夠多，在當(dāng)前“百年未有之大變局”情況下，我們需要更深刻思考兩個(gè)陷阱：
1、修昔底德陷阱，主要講的是一個(gè)新興大國(guó)必然會(huì)挑戰(zhàn)守成大國(guó)的地位，而守成大國(guó)也必然會(huì)采取措施進(jìn)行遏制和打壓，從歷史上來(lái)看兩者的沖突甚至戰(zhàn)爭(zhēng)在所難免。對(duì)這一陷阱，我們偏樂(lè)觀，核心變量是出現(xiàn)了核武器。兩個(gè)核大國(guó)之間，反倒是會(huì)變成有限度的斗爭(zhēng)或競(jìng)爭(zhēng)，演變成戰(zhàn)爭(zhēng)的概率其實(shí)在下降。
2、塔西佗陷阱，其實(shí)是一種信任危機(jī)。目前出現(xiàn)了各種各樣的信任危機(jī)，這會(huì)顯著影響企業(yè)家的信心，也會(huì)影響消費(fèi)者的預(yù)期，影響每個(gè)人對(duì)自己的長(zhǎng)期規(guī)劃。所以如何解決這類信任危機(jī)，需要多方、多次有力度的改變。有些變化已經(jīng)在發(fā)生，有些變化可能需要更長(zhǎng)的時(shí)間、更高的頻次、更強(qiáng)的力度去做出調(diào)整。一旦調(diào)整到位，相信資本市場(chǎng)會(huì)給予極為正面的反饋，也就是估值的上升。同時(shí)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)也會(huì)因?yàn)槠髽I(yè)家信心回升帶來(lái)的資本再開(kāi)支和再雇傭意愿變強(qiáng)而改善。
所以落地到未來(lái)我們的投資策略上，歸納成兩句話：國(guó)內(nèi)投資于確定性，海外投資于變革性。
前者具體來(lái)說(shuō)：(1)在低利率環(huán)境下的高分紅或者有穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)性的企業(yè)，其所處行業(yè)門檻很高或有準(zhǔn)入限制，公司估值從原先高估值進(jìn)入估值合理甚至低估的情況，這些公司是我們需要重點(diǎn)研究和投資的；(2)中國(guó)境內(nèi)已經(jīng)被極悲觀的情緒所籠罩的一些行業(yè)龍頭公司。不管是消費(fèi)品領(lǐng)域龍頭公司，還是制造業(yè)中非常強(qiáng)、現(xiàn)金流很好、但是短期增長(zhǎng)不及預(yù)期帶來(lái)殺估值的公司，或者是彌漫悲觀情緒的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司，這些公司的估值可能下跌了60-70%，但是盈利還能保持，只是增速不及預(yù)期，這類公司已經(jīng)提供了比較明確的安全邊際。也許兩三年前買他們不是理性的行為，其估值下跌完全抵消了業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，造成了虧錢效應(yīng)。 但在目前位置，這些公司已經(jīng)由擁擠的交易變成了無(wú)人問(wèn)津，反倒是提供了一個(gè)逆向投資的機(jī)會(huì)；(3)在中國(guó)境內(nèi)有競(jìng)爭(zhēng)力，同時(shí)又有走出去能力的公司，包含了跨境電商、智能電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)鏈(從零部件到整車)等。在這過(guò)程中，當(dāng)然會(huì)遇到地緣政治的壓力，但只要商業(yè)模型和產(chǎn)品在全球有絕對(duì)競(jìng)爭(zhēng)力，這些公司中的佼佼者一定能成長(zhǎng)為真正的全球化公司，這個(gè)機(jī)會(huì)我們絕對(duì)不能錯(cuò)過(guò)。
刨去對(duì)沖突與戰(zhàn)爭(zhēng)的顧慮，這個(gè)世界總還有人在努力通過(guò)科技改變生產(chǎn)力，造福絕大部分人。我們要在這方面加強(qiáng)研究且不局限于中國(guó)市場(chǎng)。我們?nèi)パ芯空嬲懈锩浴?chuàng)新性的公司及其產(chǎn)業(yè)鏈，去全方位地了解世界技術(shù)的最前沿變化。兩個(gè)方向是我們重點(diǎn)研究的：(1)AI的落地應(yīng)用；(2)對(duì)數(shù)據(jù)深度的利用。這背后就是一句話：提高生產(chǎn)力和生產(chǎn)效率，讓絕大部分人類都受益。這件事是不分國(guó)界的，任何一個(gè)技術(shù)再封鎖，最后也會(huì)走向全世界，只是或早或晚，最終會(huì)滲透到地球的每一個(gè)角落。
1、目前市場(chǎng)普遍彌漫悲觀情緒，有不少私募基金經(jīng)理表達(dá)了比較悲觀的觀點(diǎn)，您如何看待未來(lái)短期(半年到一年)、中期(三到五年)的市場(chǎng)走勢(shì)與投資機(jī)會(huì)?對(duì)于未來(lái)長(zhǎng)期全球和中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)做何判斷。
高云程：這是一個(gè)很大的問(wèn)題，我沒(méi)有一個(gè)非常完備的答案可以給到大家，但可以分享幾點(diǎn)。樂(lè)觀的人有樂(lè)觀的理由，悲觀的人有悲觀的理由，哪一方都無(wú)法說(shuō)服另一方，理由都十分充分，也都值得被理解。景林作為經(jīng)歷過(guò)多輪牛熊的資產(chǎn)管理公司，我們相對(duì)會(huì)更理性一些，看未來(lái)也會(huì)更遠(yuǎn)一些。
目前對(duì)未來(lái)兩三年全球和中國(guó)經(jīng)濟(jì)做判斷是一件非常困難的事情，因?yàn)楝F(xiàn)在變化太多，除了經(jīng)濟(jì)周期本身的變化之外，政府治理方式、地緣政治甚至是地區(qū)戰(zhàn)爭(zhēng)、技術(shù)革命等，有太多的變量。但是我們需要首先有一個(gè)合理的預(yù)期與明確的判斷：過(guò)去四十年的全球化模式已經(jīng)過(guò)去了，全球會(huì)出現(xiàn)一個(gè)比較長(zhǎng)期的再平衡的階段，全球各個(gè)地區(qū)都會(huì)出現(xiàn)各種問(wèn)題，造成全球經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)有一個(gè)臺(tái)階式的下降。在階段性的去全球化過(guò)程中，各個(gè)國(guó)家都會(huì)把安全放在第一位，其次才是效率問(wèn)題。所以中國(guó)原先的高速增長(zhǎng)也不會(huì)再持續(xù)，這個(gè)過(guò)程中伴隨著對(duì)既有風(fēng)險(xiǎn)的消化，比如前面說(shuō)到的消化房地產(chǎn)和金融體系這些年發(fā)展積累的風(fēng)險(xiǎn)。再來(lái)看美國(guó)，比較大的問(wèn)題是制造業(yè)。其次是如果高通脹長(zhǎng)期化，那么美國(guó)高利率如何能夠讓經(jīng)濟(jì)體保持相對(duì)健康的發(fā)展會(huì)成為一大問(wèn)題。現(xiàn)在美國(guó)的高利率已經(jīng)顯著影響了汽車、房地產(chǎn)的銷售，且過(guò)高的工資也會(huì)抑制其制造業(yè)回流。美國(guó)也有一個(gè)不錯(cuò)的地方，就它的科技創(chuàng)新能力、引領(lǐng)能力依然非常強(qiáng)，但在去全球化過(guò)程中如何繼續(xù)保持，也值得我們邊走邊看。美國(guó)政府很明確要抑制中國(guó)的發(fā)展，但美國(guó)企業(yè)又非常依賴全球化，這是一對(duì)矛盾，去全球化過(guò)程對(duì)美國(guó)企業(yè)的負(fù)面影響也會(huì)慢慢體現(xiàn)出來(lái)。
2、對(duì)后續(xù)的美股市場(chǎng)和港股科技股市場(chǎng)如何看待，以及今年以來(lái)交易操作的變化。
高云程：景林不是自上而下去做資產(chǎn)配置的公司，更多還是在不同市場(chǎng)去發(fā)現(xiàn)有全球化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司，同時(shí)該公司的估值提供了更好安全邊際的話，我們會(huì)在權(quán)重上加大力度，這是我們一直以來(lái)在做的事情。如果再做一些逆向操作的話，可以提供一個(gè)更好的交易窗口。
今年以來(lái)有一個(gè)不錯(cuò)的交易可以向大家分享。年初春節(jié)之后，我們觀察到中國(guó)國(guó)內(nèi)的電商市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)變得更加激烈，之后減少了這部分投資倉(cāng)位。同時(shí)看到美國(guó)的人工智能應(yīng)用正在如火如荼地起來(lái)，所以加大了對(duì)應(yīng)的人工智能芯片及相關(guān)公司的投資。這是今年以來(lái)我們做的一個(gè)主要交易。
總的來(lái)說(shuō)，我們長(zhǎng)期保持著對(duì)多個(gè)市場(chǎng)的研究，投資比例相對(duì)穩(wěn)定，倉(cāng)位的比例變化更多可能來(lái)自于企業(yè)本身的股價(jià)漲跌。
3、對(duì)于消費(fèi)板塊的投資認(rèn)為是消費(fèi)升級(jí)還是降級(jí)？機(jī)會(huì)可能出現(xiàn)在哪里？
高云程：消費(fèi)升級(jí)還是降級(jí)，只是一個(gè)結(jié)果。背后的原因是居民收入是增長(zhǎng)還是下降以及對(duì)收入變化的預(yù)期，預(yù)期今后是漲薪、降薪還是失業(yè)，人們面對(duì)不同的假設(shè)情況，消費(fèi)行為會(huì)產(chǎn)生巨大的偏差。
在經(jīng)過(guò)幾年疫情和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩之后，我們確實(shí)看到整個(gè)消費(fèi)升級(jí)的趨勢(shì)產(chǎn)生了一些中斷或者下臺(tái)階。但如果細(xì)分就會(huì)發(fā)現(xiàn)，特別重奢的消費(fèi)品依然賣得不錯(cuò)，在一些輕奢領(lǐng)域則出現(xiàn)了中產(chǎn)階級(jí)約束自己消費(fèi)的行為。與此同時(shí)，一些更理性的消費(fèi)品、更細(xì)分的消費(fèi)領(lǐng)域和更自我關(guān)懷的消費(fèi)反倒又出現(xiàn)了快速增長(zhǎng)，比如過(guò)去幾年中國(guó)的咖啡和茶飲市場(chǎng)增長(zhǎng)非常快，咖啡或者茶飲帶來(lái)的幸福感是對(duì)自己獎(jiǎng)賞，是一種新的消費(fèi)趨勢(shì)。很難定義這是消費(fèi)降級(jí)，我們認(rèn)為這是一種消費(fèi)細(xì)分。再舉個(gè)例子，大家可以觀察到在各個(gè)購(gòu)物中心，越來(lái)越多的休閑運(yùn)動(dòng)品牌取代了原來(lái)偏正式隆重的服裝服飾，這也可能反映了人們更加自我欣賞自我滿足，更注重自身體驗(yàn)與健康。在這個(gè)趨勢(shì)下，我們看到疫情之后，戶外露營(yíng)的產(chǎn)品賣得特別好，這個(gè)過(guò)程也很難定義是消費(fèi)升級(jí)還是降級(jí)。我們也觀察到，十一長(zhǎng)假出現(xiàn)了出行人次創(chuàng)新高，但人均花費(fèi)沒(méi)有增長(zhǎng)的情況，這說(shuō)明人們的出行意愿還是非常強(qiáng)烈。
所以，在收入增長(zhǎng)預(yù)期不夠強(qiáng)烈的情況下，我們看到消費(fèi)變得更理智、更分層，這也使得我們?cè)谏鲜泄就顿Y上做出了顯著的選擇，更平價(jià)的平臺(tái)和產(chǎn)品吸引了更多的消費(fèi)者。
4、目前，景林優(yōu)選產(chǎn)品在美股主要集中在哪些細(xì)分賽道，港股是哪些細(xì)分賽道，A股是哪些細(xì)分賽道？能否分享一下各行業(yè)投資的邏輯與未來(lái)機(jī)會(huì)？
高云程：由于合規(guī)原因，不能提及具體上市公司名字。但就像前面介紹的，在美股當(dāng)中我們更多是集中在最前沿的一些科技發(fā)展的公司上。在港股集中在一些社會(huì)服務(wù)、娛樂(lè)、體育用品這類公司上。在A股中，最好的消費(fèi)品公司和有走出去產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)的優(yōu)質(zhì)制造業(yè)公司也是我們的投資標(biāo)的。大致就是這個(gè)結(jié)構(gòu)。
5、去年以來(lái)，外資呈現(xiàn)流出態(tài)勢(shì)，當(dāng)下外資對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的看法如何?從中期來(lái)看，可能會(huì)對(duì)定價(jià)產(chǎn)生哪些深遠(yuǎn)影響？
高云程：外資流出是一個(gè)確定趨勢(shì)，在A股市場(chǎng)體現(xiàn)的是北上資金賣出和QFII資金的離開(kāi)，在港股市場(chǎng)體現(xiàn)的是外部投資者的交易行為更清淡，甚至可以看到外資機(jī)構(gòu)在華雇員的減少。在這個(gè)過(guò)程中，中國(guó)資產(chǎn)經(jīng)歷了從溢價(jià)到折價(jià)的過(guò)程和流動(dòng)性的下降，外資的賣出與此是有一定關(guān)系的。
外資賣出主要有兩個(gè)原因：一部分外資是因?yàn)槎頌鯖_突或者中美競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)系，選擇了暫時(shí)觀望。另外一部分從經(jīng)濟(jì)和投資回報(bào)率層面來(lái)思考，對(duì)于美元持有者來(lái)說(shuō)，美國(guó)現(xiàn)在的高利率可能導(dǎo)致中國(guó)資產(chǎn)的潛在預(yù)期不夠有吸引力。當(dāng)前中國(guó)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率約2%，而美國(guó)約為5%，所以中國(guó)資產(chǎn)必須提供更高的收益率預(yù)期才能吸引到這部分資金。再疊加人民幣貶值的方向，單純追求財(cái)務(wù)回報(bào)的投資者可能選擇觀望或投資其他市場(chǎng)。
長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)要保持一個(gè)開(kāi)放的狀態(tài)。其次是中國(guó)資本市場(chǎng)需要保持活力和多元化，外資依然是一個(gè)非常重要的力量，除了提供流動(dòng)性，也可以提供多元的投資者看法，我們也希望中國(guó)資本市場(chǎng)的規(guī)則、上市公司的質(zhì)量和對(duì)投資者的回報(bào)能夠吸引全世界的投資者來(lái)中國(guó)投資，這對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)是一個(gè)非常好的事情。
6、景林的跨市場(chǎng)投資經(jīng)驗(yàn)豐富，能否具體介紹一下景林多年強(qiáng)調(diào)國(guó)際化視野和全球化研究的進(jìn)展和優(yōu)勢(shì)？
高云程：我們?cè)谘芯窟^(guò)程中會(huì)做國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力比較，我們的研究員劃分也是跨國(guó)家的。比如研究體育用品，既要研究安踏李寧，也要看阿迪耐克露露檸檬；看電動(dòng)車，既要看蔚小理比亞迪，更要看特斯拉整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈，我們一直以來(lái)就是這么做的。
景林自成立公司開(kāi)始，就在中國(guó)大陸和香港設(shè)立辦公室，2019年又設(shè)立了新加坡辦公室，在集團(tuán)層面整合研究力量，把整體研究范圍拓展到更多國(guó)家和市場(chǎng)，以美國(guó)市場(chǎng)為主，但也包括了東南亞和東亞地區(qū)。經(jīng)常可以看到我們同事出差的范圍變成了印度、泰國(guó)、美國(guó)、越南、韓國(guó)等等，當(dāng)然中國(guó)大陸依然是我們出差最密集的地方。我們還是一步步在人員配置、辦公室開(kāi)設(shè)、研究范圍上穩(wěn)扎穩(wěn)打。現(xiàn)階段更多還是研究中國(guó)和與中國(guó)有產(chǎn)業(yè)鏈和消費(fèi)人群有關(guān)聯(lián)的上市公司上。
7、從全球研究和投資角度出發(fā)，除了美股市場(chǎng)，還有哪些新興市場(chǎng)未來(lái)存在投資機(jī)會(huì)？景林有何布局？
高云程：我們其實(shí)看了很多市場(chǎng)，但真正有流動(dòng)性、巨大投資機(jī)會(huì)、足夠安全邊際的市場(chǎng)并不顯著。比如印度、越南我們做了很多研究，也包括日本、韓國(guó)及歐洲我們也都看一些典型公司。我們?cè)谘芯可蠒?huì)去做各種比較，但真正落到投資上，可能會(huì)非常謹(jǐn)慎，特別是對(duì)于新進(jìn)入一個(gè)市場(chǎng)。
8、中概股在您的倉(cāng)位中不算低，在中美競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系加劇的外部環(huán)境下，如何看待其未來(lái)投資機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)？
高云程：前期中概股最大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)過(guò)去，中美之間在2022年底已就審計(jì)問(wèn)題達(dá)成協(xié)議。且大部分公司現(xiàn)在已經(jīng)在多地上市，所以不存在潛在的不能交易的風(fēng)險(xiǎn)。反倒是這個(gè)過(guò)程中出清了很多風(fēng)險(xiǎn)和投資者，當(dāng)然估值也下跌了很多。這個(gè)位置上，我認(rèn)為收益預(yù)期大于對(duì)應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。
9、中特估在今年一度成為市場(chǎng)關(guān)注重點(diǎn)，您如何看待這一類公司？是否符合您的投資邏輯？
高云程：這是我們總結(jié)遺憾和不足很重要的一點(diǎn)，在21年初沒(méi)有加大對(duì)這類公司的持倉(cāng)，當(dāng)然之后有布局。現(xiàn)在這個(gè)位置上，它的收益率和成長(zhǎng)性還是有吸引力的，但是吸引力可能在下降。隨著股價(jià)的上漲，它的分紅收益率水平回到了5%左右，而成長(zhǎng)沒(méi)有太大變化。
隨著股價(jià)上漲和交易擁擠，現(xiàn)在的可投資性略微下降。
10、景林作為國(guó)內(nèi)知名主觀多頭私募公司，您長(zhǎng)期擔(dān)任公司總經(jīng)理，在當(dāng)前行業(yè)和市場(chǎng)都處于艱難的階段，如何看待公司未來(lái)的運(yùn)營(yíng)與發(fā)展方向？是否會(huì)考慮更多元化的經(jīng)營(yíng)？
高云程：我們不會(huì)考慮多元化，反倒是在越來(lái)越難做的市場(chǎng)上，要更聚焦核心能力。我們的核心能力就是在二級(jí)市場(chǎng)尋找有集中優(yōu)勢(shì)競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)和產(chǎn)業(yè)，心無(wú)旁騖地尋找到這些公司，然后在合適的價(jià)格做逆向投資。
我們不會(huì)多元化經(jīng)營(yíng)，只會(huì)更拓寬投資與研究的視野。現(xiàn)階段我們還是聚焦在中國(guó)和與中國(guó)有往來(lái)的公司上，這是未來(lái)很長(zhǎng)時(shí)間我們要做的事情。
11、您擁有數(shù)十年的投資從業(yè)經(jīng)歷，如何看待本輪市場(chǎng)調(diào)整周期？與歷史比較有何異同？長(zhǎng)期的投資經(jīng)驗(yàn)給您帶來(lái)哪些感悟可以分享？
高云程：我從業(yè)也有20年時(shí)間了，這次熊市有周期性經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，也有大國(guó)博弈下的世界格局演化的問(wèn)題，疊加起來(lái)就產(chǎn)生了非常巨大的波動(dòng)，讓絕大部分投資者，甚至是做實(shí)業(yè)的企業(yè)家都深受影響，改變了很多預(yù)期。甚至是原來(lái)研究經(jīng)濟(jì)周期的框架有一些是失效的，實(shí)際看來(lái)更多是結(jié)構(gòu)性變化，或者以更長(zhǎng)的政治周期為維度的思考。
人經(jīng)常在遇到困難的時(shí)候更多去思考，順境的時(shí)候就會(huì)偏樂(lè)觀。有幾點(diǎn)可以分享：
第一，我們應(yīng)該更客觀看待問(wèn)題，不以主觀預(yù)期意愿為出發(fā)點(diǎn)。人類有一個(gè)共性，喜歡聽(tīng)到我們想聽(tīng)的東西，屏蔽我們不愿意聽(tīng)到的東西。但事實(shí)跟自己意愿之間往往會(huì)有很多矛盾和不一致的地方。這時(shí)選擇不聽(tīng)不看，還是選擇先接受再做出理智的行為決策是非常重要的。雖然有點(diǎn)反人性，但終究要實(shí)事求是。我對(duì)自己做這樣的要求，也會(huì)要求研究員如此去實(shí)踐。有時(shí)短期會(huì)有很模糊、看不清的地方，甚至很大恐慌，這時(shí)看遠(yuǎn)一點(diǎn)、看長(zhǎng)期一點(diǎn)可能就會(huì)有答案。
第二，我們總是要抓住需求的本質(zhì)。人類社會(huì)還是有很多共性的問(wèn)題，這不以國(guó)別、宗教、發(fā)展階段為界限，是非常本質(zhì)的心理和生理需求。我們要抓住這些本質(zhì)的東西去研究和思考問(wèn)題。
第三，我們還是要強(qiáng)調(diào)有安全邊際。我們?cè)?span>2021年初做得不夠好的地方就是持有的一些公司安全邊際已經(jīng)不夠，但遠(yuǎn)期成長(zhǎng)還有不少空間。這時(shí)如果遠(yuǎn)期目標(biāo)不能在近期完全兌現(xiàn)，股價(jià)就會(huì)出現(xiàn)大幅下跌。所以在買入時(shí)需要足夠的安全邊際，這個(gè)要反復(fù)提醒自己。
第四，永遠(yuǎn)要想逆向投資：今天我的投資有沒(méi)有逆向？有沒(méi)有隨大流？有沒(méi)有心理感受到壓力？投資是一項(xiàng)很孤獨(dú)的決策，當(dāng)心理感受很舒服的時(shí)候，往往風(fēng)險(xiǎn)很大。當(dāng)壓力很大或者很逆向，與大家相反，可能心理感受很糟糕，但投資風(fēng)險(xiǎn)反倒會(huì)很小。
第五，是更長(zhǎng)時(shí)間對(duì)經(jīng)濟(jì)和企業(yè)的觀察。企業(yè)的生命周期，與技術(shù)周期、大科技周期、政治周期、金融周期等結(jié)合起來(lái)，才能夠組成一個(gè)企業(yè)從初生到旺盛再到平庸甚至衰敗的整個(gè)過(guò)程。這里面有企業(yè)自身努力因素的偶然性，也有產(chǎn)業(yè)本身的必然性，也有可能是外部對(duì)它影響的不確定性，這些疊加起來(lái)才能決定一個(gè)企業(yè)的成長(zhǎng)周期。所以回頭來(lái)看，每個(gè)時(shí)代都有每個(gè)時(shí)代的企業(yè)，每個(gè)時(shí)代都有每個(gè)時(shí)代最激動(dòng)人心的產(chǎn)業(yè)，作為投資者如果不想通過(guò)博弈來(lái)獲得主要利潤(rùn)，還是要投資在時(shí)代的產(chǎn)業(yè)和時(shí)代的企業(yè)上。這些企業(yè)從小到大、從大到強(qiáng)的蓬勃周期中，會(huì)給我們帶來(lái)很好的回報(bào)。也要意識(shí)到這些企業(yè)總有一天會(huì)被下一個(gè)時(shí)代的企業(yè)所取代，這是自然規(guī)律，沒(méi)有永遠(yuǎn)有領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，這點(diǎn)也要銘記在心。當(dāng)然這個(gè)周期是以五到十年的維度來(lái)計(jì)算的，我們要客觀認(rèn)知這樣的周期。
摘自-調(diào)研三人行
| 上一篇 | 下一篇 |
|---|---|
| 萬(wàn)科求援 | 沒(méi)有上一篇 |
