低利率累積天量外儲
時間：11-06-21 來源：世紀海翔
低利率累積天量外儲
利率是比匯率更重要的調控工具
近日，有觀點認為，從2011年起，企業出口收入可以存放境外，無須調回境內，自此中國出口企業的“強制結售匯”已經完全終結。易綱認為，外儲的增長是我國在當前經濟發展階段下國際收支“雙順差”的客觀結果，與所謂的“強制結售匯”無關。
的確，“強制結售匯”只是一個手段，它的確不應當承擔外匯占款擴大沖擊基礎貨幣量的“罪責”。其實，政府在2006年提出“藏匯于民”的口號時，就開始大規模地“松綁”強制結售匯，將1994年以來的“強制結售匯”改革為“半強制性”——企業將出口收入份額賣給國家，然后國家用返還售出一定比例的外匯，用于企業的自行支配。2008年，政府基本上取消了企業經常項目外匯強制結匯的要求。但是，我們看到的是另外一種景象：企業非常有動力去結匯。原因很簡單，人民幣是強幣而美元是弱幣，“持強棄弱”是理性選擇。
現在外儲對央行來說是個棘手問題，央行行長周小川承認“3萬多億美元外匯太多了”。央行不斷地將外匯推向民間，奈何民間并不接招。但是經常項目順差和資本項目的順差依然使外匯“滾滾而來”。也使得央行不得不收美元、發人民幣，被動地“資產美元化、負債本幣化”，以至于有人戲稱“央行是糟糕的對沖基金”，而美元資產的確有很大貶值的風險。所以，央行必須要從根子上解決外匯“滾滾而來”問題。我們認為，大幅度地而不是“碎步般”地上調利率，強硬地讓經濟冷卻，是目前狀態下最優的選擇。
首先人們要理解中國的“利率—匯率—經濟”之間互動關系的原理。在我們看來，目前外匯問題的根源是低利率問題。低利率有助于資本密集和迂回生產，同時它也會撬動土地等資產價格上漲，推進城市化的步伐，中國的產能快速擴張。現在，中國出口賺取外匯的增長最快部分，不是帽子鞋子，而是機械重機等資本密集品。低利率形成的出口生產擴張，使得外匯涌入，但政府為了照顧低端出口業（如衣帽），不允許過度調升匯率，造成了“低利率擴張”和“政策父愛”組合下的低匯率。
另外，我們要理解，利率上調并不意味著匯率升值壓力更大。就像強匯率不一定吸引外部資金涌入，推高利率一樣。日本過去實施的就是強匯率政策，但卻讓利率大幅度下跌。傳統的“平價定律”顯示，如果一國將利率上升，外部資本就會追逐，兌換成該國貨幣，造成該國貨幣因搶手升值，這是金本位時代遺留下來的結論。
實際上，現在更多的經濟學家討論的是所謂“UIP puzzle”：在短期或者中期，調高利率既有可能導致高匯率，但更大可能是低匯率或不變。原理是這樣的：突然大幅度調高利率，它會導致資本擴張減慢，從而出口將會下降，而企業的資本收縮也使得進口原材料放緩，順差將會緩慢下降，同時人民幣因經濟冷卻而變得沒那么有吸引力，失去單邊強勢感，促使更多的人愿意持有外匯。我們認為，一般情況下，利率都是最重要的控制工具，匯率則是它的“奴仆”。
摘自—21世紀經濟報道
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