現在降息是步“錯棋”
時間：12-06-08 來源：21世紀經濟報道
現在降息是步“錯棋”
近日，多個新興經濟體連續降息，使國內的降息呼吁再度甚囂塵上，據說5月份CPI會在3.1%左右，降息條件具備，中國將加入新興市場降息陣營。
我們并不認同這種觀點。誠然，目前官方統計的CPI和PPI增幅回落，投資審批加速等積極財政亟需寬松貨幣提供能源動力；且降息確可緩解高負債率的地方政府和國企的利息支出壓力。但是，理據并不足以佐證降息條件已成熟。
具體而言，目前統計意義上的通脹雖有所回落，但真實通脹高企而通脹預期持續趨強，此時降息將容易強化通脹預期，加劇銀行系統的流動性黑洞效應，甚至致使經濟滯脹化。其一，在人口老齡化導致真實儲蓄率趨降下，銀行系統需借通脹壓低單位貨幣購買力，才能有效籌集到投資所需的儲蓄資源，而這將導致私人部門為規避通脹而進行流竄性投機，抬高企業商品價格指數，進而推高投資甚至穩增長的成本，放大銀行信貸風險敞口。其二，當前銀行系統吸儲能力持續萎縮，金融脫媒日趨嚴峻，根因是剔除真實通脹后儲蓄為負利率，倒逼儲戶選擇可覆蓋真實通脹風險的替代性儲蓄品種，導致銀行系統存款流失。因此，一旦降息將加劇金融脫媒，致使銀行系統存款進一步流失，銀行系統將因缺乏有效存款難以進行信用創造，這意味著降息反而會牽制貨幣信貸對穩增長的支持，加劇通脹風險。
不僅如此，在真實通脹高企下，降息將再度抬高銀行吸儲成本，壓縮銀行系統凈利差收益（只降低貸款利率的非對稱加息更直接降低銀行系統凈利差），加速暴露銀行系統風險敞口，使銀行在外部融資渠道不暢下，再度削弱利潤補充資本金這通道，從而不僅削弱銀行放貸能力，而且將遭遇銀行系統的反對。殊不知，上一輪經濟刺激計劃下，銀行系統發放的許多信貸，在利率上并未有效覆蓋其風險敞口，若降息必將致使銀行的風險敞口更加突兀，提高銀行運營風險。何況，目前決策層顯然不會為穩增長而擠破銀行系統的風險敞口。
與此同時，當前國內經濟增速回落，實際上是內外需萎縮，而降息不會有效緩解內外需萎靡和產能過剩壓力，更不會使本不具備經濟可行性的項目具有經濟可行性，因此自然就不會增強市場對貸款的真實需求。如目前銀行的新增信貸中，票據占據近三成份額，反映實體經濟受內外需萎靡和產能過剩壓力，投資的邊際成本上升而邊際收益下降，從而導致市場對貸款的需求不足。何況，一則目前通過信貸窗口指導銀行信貸向政府和國企投資傾斜，比降息更立竿見影；一則即便決策層為降低政府和國企負債利息支出而選擇降息，在目前貸款利率管下限和市場風險溢價升水下，銀行也會利用制度賦予的定價自由，以對沖降息風險，除非決策層與銀行就其中的貸款風險作出補充安排。
此外，呼吁降息者忽視了國內外基準利率在概念上的不同。事實上，各國央行的基準利率為間接名義利率，其基準利率的下調并不意味著信貸等真實利率下降；而中國的存貸款基準利率是實際有效利率，中國降息壓低的是市場實際有效利率，這在風險溢價趨高下，會扭曲市場真實利率，要么導致金融掮客在正規金融系統與民間市場間套利，要么扭曲市場價格信號，變相批量生產低質資產，抬高金融市場風險。因此，若以實際有效利率進行中外利率比較，并考慮通脹率狀況，中國并不存在降息空間。
由此可見，目前經濟增速回落過程尚處于可控狀態，且經濟回落是正常的周期調整，呼吁降息不僅會矯枉過正，而且還將干擾市場定價，導致經濟更壞。因此沒必要一出現經濟回落就濫用抗生素，甚至持續注射嗎啡地竭澤而漁，將使經濟始終處于扭曲性亢奮狀態。
摘自—21世紀經濟報道
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