巴克萊:中國,大宗商品末日前的豪賭
時間：14-02-18 來源：第一財(cái)經(jīng)研究院
巴克萊:中國,大宗商品末日前的豪賭
對于大宗商品而言，圍繞在中國身上的賭注實(shí)在是太高。2014年1月中國創(chuàng)紀(jì)錄式的銅、鐵礦石與原油進(jìn)口增量，不僅吸引了所有的目光，也進(jìn)一步奠定了2014年早期中國是驅(qū)動大宗商品市場走勢的驅(qū)動力量。然而，這到底是中國大宗商品消費(fèi)部門的潛在增長還是破滅前的最后一次掙扎？這對于大宗商品市場而言，也是巨大的考驗(yàn)，要么為大宗商品提供部分支撐要么大宗商品將遭遇更大的寒流。
1.2014年1月?lián)屟鄣拇笞谏唐愤M(jìn)口數(shù)據(jù)
中國進(jìn)口大宗商品在1月表現(xiàn)搶眼，同比增長10%（一致預(yù)期為4%），鐵礦石同比增長18%，精煉銅增長53%，原油增長12%，大豆增長24%。此外，這是自2013年中國大宗商品進(jìn)口增長見底后的持續(xù)增長。較之于2013年初，未加工的銅與合金增長超過80%，鐵礦石增長超過63%，原油增長35%。
【圖片1】中國對部分大宗商品的需求持續(xù)增長
2.兩種邏輯：潛在增長還是垂死掙扎？
如果1月份的進(jìn)口數(shù)據(jù)只體現(xiàn)為一種或兩種商品的稍微走強(qiáng)，我們會認(rèn)為這不過是一個異常值，不會影響長期趨勢。然而，事實(shí)卻是大宗商品多個類別商品在中國驅(qū)動下走強(qiáng)，這可能更廣泛地意味著中國能為大宗商品下行至少提供一些支持（或者說緩沖，甚至使得大宗商品再度上漲），同時中國對大宗商品的進(jìn)口可能會持續(xù)高于市場共識。
然而，這樣一個事實(shí)與——中國經(jīng)濟(jì)增長放緩、商業(yè)信心脆弱、中國正在通過減少基建與工業(yè)活動來改變過去的大宗商品密集型增長方式——這些市場共識相悖。我們不禁要問這到底是怎么回事，這些數(shù)據(jù)是否要告訴我們關(guān)于中國經(jīng)濟(jì)放緩、降低工業(yè)化的觀點(diǎn)是錯誤的？
第一種邏輯：我們認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)放緩、降低工業(yè)活動的意思并不是其他發(fā)達(dá)國家曾經(jīng)走過的去工業(yè)化道路，即使中國向消費(fèi)驅(qū)動型轉(zhuǎn)變，它對工業(yè)商品的需求仍然會很強(qiáng)勁。支持這種觀點(diǎn)的人認(rèn)為，中國要想在2030年達(dá)到60/40的城市/農(nóng)村比例，那么在城鎮(zhèn)化的道路上，中國對鋼鐵、銅、鋁、鋅這些基本金屬的需求仍會繼續(xù)增加。更重要的是，隨著生活水平的提高，對電力產(chǎn)品、汽車、耐用消費(fèi)品、其他金屬產(chǎn)品與能源密集型產(chǎn)品的需求都會增加。
第二種邏輯：似乎有很多理由可以用來解釋中國1月份的進(jìn)口激增只是暫時而非長期的。以銅為例，保稅區(qū)倉庫中銅庫存的增加暗示著對銅的進(jìn)口需求只是為了提高信貸而非用于基建；中國1月份原油進(jìn)口的增長部分是出于商業(yè)與戰(zhàn)略儲備。這也就意味著一月份走強(qiáng)的進(jìn)口數(shù)據(jù)可能只是破滅前的垂死掙扎。目前中國有許多學(xué)者認(rèn)為如果中國不能及時解決持續(xù)增長的債務(wù)問題，中國經(jīng)濟(jì)將滑入3-4%的區(qū)間（參考邁克爾·佩蒂斯《避免下滑：中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改革》，其為北大光華教授）。巴克萊經(jīng)濟(jì)分析師對中國經(jīng)濟(jì)增速會下滑至3-4%持不同意見，其認(rèn)為不會下滑那么多。但這意味著大宗商品將迎來更大的寒流。
3.大宗商品的明天——A colder winter is coming？
對中國市場的過分依賴將使得大宗商品在短期面臨很大的不確定性。
1）目前中國是世界上最大的原油進(jìn)口國，考慮到美國能通過頁巖氣來滿足自身需求。超過40%的全球每年金屬產(chǎn)出與超過25%的農(nóng)產(chǎn)品（玉米和大豆）需求都來自于中國。
2）更重要的是，金融危機(jī)之后，中國是為數(shù)不多的對大宗商品一直保持強(qiáng)勁需求的國家，某些種類需求甚至是唯一國家。自2010年來，銅、煤炭與黃金的需求增長全都是由中國來推動的（其他國家在這一階段需求收緊而中國在持續(xù)增長），大豆與原油的增長可以說有一半以上的原因是中國推動的。
3）2014年1月的進(jìn)口激增使得中國在大宗商品市場的地位進(jìn)一步加深，那么未來中國對大宗商品的需求在當(dāng)前水平上即使是輕微收緊，其他國家也不能消化多出來的過剩商品。
我們不能對上面兩種邏輯中的任何一種予以100%的肯定。我們能確定的是，中國二月份貿(mào)易數(shù)據(jù)將比以往任何時候更受關(guān)注與迫切期待。我們能做的是，耐心的等待這一數(shù)據(jù)發(fā)布。大宗商品市場在中國的賭注下得太高了！
【圖片2】中國主導(dǎo)了大多數(shù)大宗商品需求
摘自—第一財(cái)經(jīng)研究院
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