A股尋殼記:“就像之前瘋狂的深圳樓市”
時間：16-05-12 來源：澎湃新聞
A股尋殼記:“就像之前瘋狂的深圳樓市”
“現在的A股殼市場的確非常像之前瘋狂的深圳樓市，一天一個價，本來談得差不多了，可是殼方老板突然要加價2個億的情況已不再是稀罕事，就跟房主突然加價50萬一樣。而擁有殼資源的基金，手里的殼也是水漲船高，‘愛買不買，后面排隊搶(殼)的人多得是。’”
“兄弟,我們一起干點大事吧!比如找殼!收成比你這苦逼的財經公關好太多了,干成一單衣食無憂啊。”
A股殼資源的搶手已經攀升到了一個新高度,與金融機構相熟的財經公關們,也被拉進這場“找殼”熱潮。
注冊制暫緩提升了A股潛在殼公司的交易預期,而私有化熱潮中的中概股公司又給殼市場注入了最大想象力。
資產方、殼方、掮客都在躁動。多家基金公司這樣向澎湃新聞記者形容,“現在的A股殼市場的確非常像之前瘋狂的深圳樓市,一天一個價,本來談得差不多了,可是殼方老板突然要加價2個億的情況已不再是稀罕事,就跟房主突然加價50萬一樣。而擁有殼資源的基金,手里的殼也是水漲船高,‘愛買不買,后面排隊搶(殼)的人多得是。’”
“目光瞄準市值更高的上市公司”
在對殼資源的圍獵中,私募基金、并購基金愈發活躍起來。
“可以說,我不是在找殼,就是在找殼的路上。”劉波(化名),國內一大型并購基金經理,這樣形容自己近段時間的狀態。
劉波所在的并購基金參股了幾家公司,其中也有正在私有化并尋找殼資源回歸A股的中概股公司。他告訴澎湃,除了那些準備借殼回歸A股的中概股公司,目前還有很多國內公司在二級市場上對一些不錯的殼公司進行增持,買成大股東后再定向增發,把自己投的項目裝進上市公司。
“公司借殼的想法很多時候是被投行、基金等機構說服而來的。畢竟與IPO相比,借殼需要付出更高的成本。但我們認為,比起借殼成本,其效率能夠帶來更多的收益回報。我們幫助企業尋找合適的殼資源。”
劉波的這一說法幾乎是業界共識——優質公司被競爭對手并購的案例不勝枚舉,尤其是像TMT這類發展變化非常快的行業,如果不盡快登陸A股市場,公司的發展速度就很有可能會慢下來,被別人“吃掉”危險性就會加倍放大。分眾傳媒和聚眾傳媒就是一個經典的例子,聚眾傳媒每次融資都比分眾傳媒慢一輪,最后就被吃掉了,實際上兩家是勢均力敵。
“得優質資產者得天下”是劉波等機構人士處理借殼項目的第一法門,“我們通常的做法是先搞定資產方,然后再去找殼。市場上的殼并不少,而且殼的名單基本上也比較容易開列出來,然后根據借殼的不同條件開談尋找到最優的殼。‘好女不愁嫁’,只要先拿到優質資產,那些手中有殼的掮客自然就會找上門來。”
做并購的人往往沒有辦法經常出來去講東西,包括我們現在做的事情也沒法講,只能是把已經做完并且公告了的事情告訴你。現在唯一可以說的是,像奇虎360、汽車之家、恒大地產這樣已經完成或正在私有化并回歸A股的公司,許多殼公司都對其趨之若鶩。
總市值在30億—35億元以下,大股東持股比例在30%以下的業績較差公司被視為最具殼資源相。
權威統計機構的數據指出,目前A股市值在30億元以下的上市公司為23家,其中除去次新股、正在停牌重組,以及賣殼意愿不強的國資控股上市公司,僅剩類似ST宏盛、*ST新億以及*ST皇臺等殼公司,而這些殼公司都已經經歷過多次的借殼炒作。
“事實上,這些常年待價而沽的殼資源,其價值早已經不被資產方看好。” 劉波說,在幫助資產質地優良的公司尋找殼資源時,我們會遇到很多殼公司老板像捧著金元寶般頻繁上來談價錢,這當中的很多我們都拒絕了。眼下尋找殼資源的資產方早已經將目光瞄準市值更高的上市公司,這是因為,相比于市場上的凈殼,這些上市公司的主營業務相對穩定。我們也在為優質資產方尋找優質殼資源。例如此前申通快遞借殼的艾迪西以及圓通速遞借殼的大楊創世,在借殼之前仍舊維持每年10億元左右的主營業務收入。
今年以來,在國企改革提升企業經營效率和供給側改革清理“僵尸企業”的大背景下,帶有地方國企標簽的、凈利潤微薄的殼資源開始顯露出來,最具代表性的就是錢江摩托、*ST 獅頭、中國嘉陵等上市國企的控股股東主動進行股權的公開轉讓。“這無疑擴大了我們尋找殼資源的范圍。”
“談價是最精彩的環節”
“談價一定是尋殼過程中最關鍵也是最精彩的環節。”劉波向澎湃新聞講述了他在借殼項目中的一些經歷。
“在各路資本的追逐和熱炒下,眼下擁有殼資源的公司或掮客漫天要價的情況的確非常多。”劉波說,他曾遇到過這樣一家主營業務為生產冶煉設備的上市公司,公司老板有意出售殼資源。從公司負責人的介紹和表面上的財務報表呈現看,這家公司的資質不錯,當時他們要20億元的出讓價格。不過這嚴重超出了劉波這方的心理價位,于是決定暫緩商議。誰料想,在后來的調查中,劉波們發現這是一家根本不值錢的殼公司,仔細研究這家公司賬本并在盡職調查后才發現,這家公司資產負債率近幾年均超90%,且公司大股東幾經輪換,原始股東剩余資產尚未出清,更致命的是,公司牽涉多起訴訟案,短期內難以了結。這種情況下,劉波立即終止了洽談。
借殼中給劉波留下深刻印象的還有一家注冊在沈陽的保健藥品公司。當時前來洽談的出讓方為該公司控股股東,持有30%的股權,當時公司市值40多億元,基于公司近四年扣非凈利潤為負數,主營業務持續下滑,打算出讓殼資源。“經過調查,我們認為這是一家各方面都很干凈的殼公司,正打算進一步洽談時,卻遭遇了該股東的連番加價,最終要價上漲了25%,經過商議,我們認為這一價格已經超出了這家公司的內在價值,最終放棄了借殼。”
對于找殼過程中發生的種種出乎意料,劉波都表示已經司空見慣,這也是圈內的尋常事,即便目前市場上殼資源的價格炒上了天,成熟的投行和機構也會做出理性的判斷和取舍。“談價之前需要做好財務盡職調查,這可以幫助我們獲得價格談判的籌碼并作出最終決策。”而對一家公司的財務盡職調查關注要點則主要集中在業務、財務、法律、人力資源以及是否存在一廠多制等歷史遺留問題,和是否存在大股東占用資金、重大同業競爭等問題。實質上,就是要進行一場股東背景和管控結構、行業和產品、經營和財務數據以及同業態度的公司調查。
“除了掌握談判籌碼,這樣的調查也會幫助我們價格談判和制定出價策略。”他講述,殼交易價格的形成和確立是雙方不斷磋商的結果,作為收購方常常會組成一個談判小組,通過反復地進行價格談判達到目的。公司收購價格的協商和一般買賣的價格協商一樣,目標公司股東總是希望盡可能高價出售其所持股票,而收購方則希望盡可能低價收購股份,這當中就牽涉到談判策略的問題。通常收購方出價的下限是目標公司的現行股價,而出價的上限則為該目標公司的內在價值。
這一過程充滿了并購雙方的博弈和不可預測因素,劉波回憶,基于并購后可產生更大獲利能力的預期,自己所在基金參股的公司前幾個月曾以3倍的溢價收購了一家殼公司。在并購雙方的博弈中,目標公司在協商期內會充分利用各種因素,加大談判的籌碼,形成一個有利于自己的出售價格,比如在協商期內,如果整個產業或整個經營情況變好,目標公司股東則不會考慮降價。“當然,如果你愿意接管并承擔殼公司原有職工的去留問題以及債務、稅務問題,對方一定會降低出讓價格。”
尋求最優支付方式
“我們在尋找殼資源的過程中,也會遇到這樣的情況——物色到了理想的殼資源,也已經談好了價格,可最后卻因在支付工具的選擇上無法達成一致而失敗。”劉波說。
劉波在今年初的一個項目中,就遇到過這樣的情況。借殼當中,收購方可以用現金或股票(即換股)或債券或以上工具的混合形式作為支付手段受讓目標公司的股權。但在實際的操作中,很多收購方選擇全部使用現金支付的方式收購殼公司的股權。對收購方而言,以現金收購殼公司,完成借殼后收購方股東的權益不會因此被‘稀釋’,更重要的是,現金支付手段可以加快借殼的速度,一方面防止目標殼公司被潛在競爭收購方搶走,另一方面也使那些有敵意情緒的目標殼公司的董事會和管理層措手不及,無法獲得充分時間與其他收購方談價。
“就目標公司而言,現金不存在變現的問題,非現金收購究竟能給目標公司股東帶來多大的利得,這取決于市場廣度、市場深度,收購方的業績和信用等級、交易成本等,這些對于殼公司來說變現能力的不確定性較大。”磋商中,有收購方給出了這樣的理由。
但在現金支付的問題上,很多時候殼公司卻并不領情,他們不愿意接受現金而讓渡其股權的原因主要有兩點,其一,這提早了他們的納稅時間,公司股票的出售是一項應稅事件,在殼公司股東實現資本利得的情況下,應當繳納資本利得稅。因此,在殼公司股東眼里,現金支付手段使得資本利得提前得到了確認,提早了他們的納稅時間;其二,確認現金支付意味著殼公司股東收取現金而放棄了股權,他們不能再擁有并購后公司的股東權益。
令劉波記憶深刻的是,不久前由他參與的一個大型借殼案中,收購方曾試圖以現金方式一次性全價支付129億元購買四川一家殼公司全部股權,最后殼公司卻因上述原因拒絕了被收購,交易失敗。
“事實上,站在為收購方尋找殼資源這邊,我們都在權衡并且尋求最優的收購支付方式,為這可以令事情變得事半功倍。”劉波說。
不斷有基金、投行等機構表示,在他們眼里,今年2月,西藏旅游以110億元作價收購拉卡拉100%股權就是一個值得學習的案例。
西藏旅游借殼方案中,25億元用現金支付,85億元通過向主要股東發行股份方式支付。上述交易如果完成,上市公司控股權也發生變更,由此前的國風集團變為孫陶然、孫浩然和藍色光標構成的“一致行動人”。這一交易方案的設計快速完成了資產的重組,精準地繞開了借殼上市的種種繁瑣程序,實現了雙方共贏。
摘自—澎湃新聞
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