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上海高毅資產董事長邱國鷺，曾經在美國華爾街管過對沖基金，在大型公募擔任投資總監，而今奔私募已有一年有余，打造了平臺型的私募基金。他信奉價值投資，樂觀專注、表現優秀。

在股權投資領域，一直有著0到1的說法，發現獨角獸公司，通過長期持有獲得非常大的回報，但現在A股不少投資人也懷有這樣的期望，卻是有問題的，因為大部分企業都很難實現從0到1的新故事、新概念，最后只留下一地雞毛。邱國鷺認為，實際上在A股，從1到N的投資機會更加靠譜，尤其是現在的產業轉型升級和消費升級。現在市場從5200點到2800點，跌了將近一半，炒作的股票被打回原形，而一些真正的行業龍頭、有競爭力、估值合理的公司，機會正在逐步顯現。

以下是演講實錄：

A股是愿意相信奇跡存在的市場，對很多新鮮事物，不管它到底有沒有確定的未來，不管八字有沒有一撇，只要能提出新的概念、炫的創意，A股很容易給予幾十億的估值。美國PE和VC界有一個詞叫“獨角獸”，所謂獨角獸是估值達到10億美元的初創企業，換算成人民幣也就是60億，但現在A股2800多家公司里，已經很少有60億市值以下的公司。有的傳統企業可能主業做得一塌糊涂，只要說出500萬設一個手游公司，市值就可以增加10～20億。500萬可以增加10～20億的市值，這個500萬的含金量得有多高？很多投資者或者說投機者一直在不斷尋找風口，他也不去想風到底有多大，到底能不能持續，認為只要是在風口中，扁擔都可以開花。但是，只要時間拉長，投資者最終會發現扁擔是開不了花的，從0到1的過程并不那么容易。

中國有句話說的好，萬事開頭難，要實現從0到1，其實中間有很多的坎坷。我們也可以看到，比如A股，2010年開始炒各種可穿戴設備，炒電動車、充電樁。按照當時的研究報告，現在應該滿大街都是充電樁、電動車；當時Google眼鏡出來，大家覺得可穿戴設備5年內鈕扣、手表都可以測血壓。但是5年過后，這些都沒有發生。從0到1的過程，本身有很多東西后面發現做不到，比如有個直轄市10年前曾經出了一個分布式太陽能的規劃，當時提出的目標是5年后實現10萬個分布式太陽能，但5年后只實現了8個。比爾·蓋茨說，人們總是高估新技術出現的第一個五年，但會低估第二個五年。而A股市場在過去幾年里的表現，對蓋茨的前半句預測體現很充分。

2010年，我們花了很多精力研究手機支付NFC，每個人都成了科學家，爭論著13.8M還是2.4G的技術誰會勝出，但5年之后，發現勝出的是微信支付，用的是掃碼，沒用NFC，和當時想的完全不一樣。有的時候，從0到1的過程是充滿不確定性。去年有一本書《從0到1》，很好的書。但是現在A股中很多東西要轉型，很多不在乎有沒有能力，但跨界真的這么好跨、轉型這么好轉嗎？資本市場對跨界這個東西經常沒有區分度，大多數只是追逐概念，只要夠新、夠炫，越模糊越好，朦朧美，大家搞不懂最好，一旦搞懂了，這個股價就不漲了。

不是說天使投資和VC投資不能做，但是說要以什么樣的價格投，天使和風險投資對某種新概念的估值可能是五千萬、5億，你在二級市場對同樣的項目投資估值可能是50、100億，你的門票是別人的10倍、100倍，回報率怎么可能一樣？有人說沒關系，估值搞高了，鼓勵創新，有什么不好？其實是不好的，因為每個人都有一個圈子，企業家也是有圈子的，一旦企業家發現炒概念的行為，不用做什么事也可以掙到錢，很多企業家就不做實事了。

有個上市公司，過去10年的年資本回報率在25%以上，是市場中少有的優秀企業，去年年中他們要做定增，我和公司的董事長交流，董事長已經不講主業了，跟我講了定增要投P2P、O2O等五個新的戰略發展方向，其實他的主業已經是中國龍頭完全可以通過產業升級去挑戰世界龍頭的，放著“從1到N”的機會不做卻去追逐“從0到1”的概念，我真的很痛心，優秀的企業又少了一個。資本市場中，基金經理其實身負的是中國40萬億股市的資源配置問題，獎勵什么樣的上市公司股東行為，這直接關系中國的未來。責任感要從高度上去認識，而不只是炒概念、賺快錢。

很多從0到1的東西，是在早期，像2010年炒作的風能、太陽能并不是沒有未來，只是說在5、6年前炒作太早，一下子炒幾百億估值。電影和游戲，過去每年都有50%的增長，但是有的電影公司過去兩三年股價還跌了1/4，這不是基本面不好，只是之前透支太多未來。現在券商研究所、基金公司研究員，整天搞科普，各種前沿概念、各種尖端科技，最好有點英文字母，3D打印、VR、P2P、O2O，最后發現上門洗車這個模式就沒有未來。

很多這種情況，其實P2P幾年前說顛覆銀行，后來發現自己把自己顛覆了，四千多家跑路一千多家，剩下的多數日子也很難過。他們沒有明白事情的本質，就像金融的本質是風險管控能力，而不是技術多炫。同樣，投資的本質不在乎你懂各種新鮮的名字或者雕蟲小技，其實核心是回到投資的本質，是合理低估的估值買有價值的東西。

今天我們不愿意在“從0到1”的陷阱方面講太多，因為一年前我在這個講臺上，當時大家認為四千點是牛市的起點，我們當時的標題是《新牛市的風險與機會》，更多談到了風險，特別提到這是歷史上第一個有杠桿的牛市，最后的結果可能是一地雞毛，因為高杠桿疊加高估值，容易發生踩踏事件。現在市場回到2800點，我們愿意更多講機會。所以，我現在轉到講“從1到N”的機會。

市場從5200點到現在2800點，跌了將近一半，但是我們發現組合中的不少股票最近創出新高，比如有些白酒和家電股票，很多東西你感覺它真的有很大創新嗎？沒有。你覺得它真的有石破天驚的新東西，有大的變化嗎？沒有。其實，它本質做的是從1到N的發展。中國有14億人，我們的N是很大的N，別的國家，歐洲的小國家、還有日本，從1到N是最多只有幾千萬或者1億多，中國從1到N可以是14億。A股很不好的現象是炒作，從0到1，你說是不是真的能做成？炒作的基金經理不懂嗎？那些研究員不懂嗎？他也知道這是炒作，只是因為盤子小，好操作，但一旦一個公司搞到五百億、八百億市值，你會發現它的估值又會迅速回落到理性估值。

中國的空間很大，美國的大公司動不動幾千億美元估值，中國的公司只要發展得好，幾千億人民幣的估值完全不是問題。大家為什么搞到一千億市值就只愿意給他10倍估值？我們很多股票很好，從1到N的空間無比大，但市場只愿意給8～12倍的估值。我們一直在說做投資一定要“勝而后求戰，不要戰而后求勝”，要等行業中勝負已分之后再挑贏家。像BAT百度、騰訊、阿里巴巴，10年前完成從0到1，行業里面沒有人可以挑戰它們的地位，之后市值仍然增長了幾十倍。我們說的從0到1的“1”要么是唯一，要么是第一，再差也是最好之一。不要在行業還是百舸爭流、萬馬齊奔的時候，每個股票就給予80億、100億的估值，這樣做時間不是你的朋友，多數結局會很難看。

另外，我們說的“1”是專一，華為28年只做一件事，不會像部分A股上市公司什么熱就做什么，有的上市公司要同時在N個領域內挑戰世界巨頭，有的時候，某個明星幾百萬注冊一個公司，成立幾個月就作價幾個億賣給上市公司。這些其實都是很稀奇古怪的事，但大家卻習以為常，覺得本來就應該這樣。然而這是不對的，本來不應該這樣。市場定價是個指揮棒，能夠指導企業家、指導管理層的行為，這是作為職業投資人最大的價值。我們應該是把我們的資本，和靠譜的企業家、靠譜的管理層在一起。

從1到N，我們發現最近有一批股票表現很好，它背后有兩股很大的力量在后面推動，什么力量呢？一個是消費升級，一個是產業升級。其實，我們認為很多行業的發展是有路徑依賴的，是講究厚積薄發的，總想跨界從0到1，這是不現實的。100次天使投資，可能只有一次成功。硅谷做過統計，兩千個VC項目，扣除前面8個，后面1992個不賺錢。硅谷的初創企業需要做成行業領先才能成為10億美元的獨角獸公司，但部分A股公司只需要有個概念說要做這個事，市值就馬上多出20億，這是不正常的。

另一方面，消費升級正在推動很多行業的“從1到N”的進化，比如我們看消費品，在乳業，高端奶占比過去幾年飛快上升。在飲料業，原來飲料都是靠渠道下沉，都是渠道下沉到三四線城市，但最近中低端飲料的日子不好過，但那些有產品創新、在一二線城市賣5元一瓶的高端飲料，銷量卻非常好。泡面、火腿腸也不好過，但是中高端白酒卻屢超預期。還有在線視頻，原來大家不愿意付費，現在愿意，你會發現這是消費升級非常快的推動。

很多消費企業，只要有產品創新的能力，隨便一個單品出來就可以賣50億，有10億的利潤，當然這個也要看可持續性，去年也有一下子賣得很好、又一下子不行的公司，如雞尾酒。你仔細想，在中國，公司如果能符合消費升級和產業升級的趨勢，其實從1到N的機會是無窮的。有的公司過去5年，它的員工少一半，但是利潤增長1倍，很傳統的制造業，人均創利多4倍，靠的就是自動化、機器人的應用，這就是產業升級的力量。這個情況下，我們覺得從1到N的機會才是長期價值投資可以把握的。而且這個時候，行業已經洗牌了，先發優勢這么明顯，護城河這么寬和深，不管是品牌上面還是在人們心目中的地位，都是不可戰勝的。在這種情況下，它只有8～10倍的市盈率，本身把它當債券都會比買公司債好得多。

比如有的港股，有的差不多0.5倍的市凈率，6倍的市盈率，公司發5年債才2.95%，但國內100倍市盈率的股票發債12～15%。這個情況下，港股也是這樣，港股分化得很厲害，港股有一批股票，像我重點關注的某只港股去年才8倍市盈率，今年一季度利潤卻增長200%以上，所以說并不是說低估值、高增長不能兼得；我另一只關注的港股曾經才4倍市盈率，今年前四個月銷售收入翻了一倍。這不是說找不到好的東西，我覺得這個東西，包括A股也一樣，你仔細看，A股還是有一批股票，基本上在15倍以下估值，行業遙遙領先，沒有人挑戰，有些人覺得這些沒有意義，但我們覺得它還有很穩定的10～30%的年增長，這種從1到N的機會，才會是長期投資的主線。

過去3年，特別是2013年和2015年的上半年，這兩個時間段，其實有很多爛公司被炒作起來，很多純粹概念的、不帶一點基本面的東西被炒作起來。我們覺得過去11個月，這些股票都慢慢打回原形，而且這些公司的估值壓縮沒有結束，反而是真正的行業龍頭、有競爭力、估值合理的公司，我們覺得有機會，最近市場已經開始分化，不再是同漲同跌，真正的好股票開始表現了，這個時候就是“從1到N”的投資機會，謝謝大家。

摘自—高毅資產管理