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GP同質化，LP：九成GP缺乏市場競爭力

GP“供給側過剩”是目前GP 同質化的一個重要原因，但更關鍵的是作為買方的 LP 經過多年的市場教育及成功的經驗積累與慘痛的教訓洗禮，已經日漸成熟。他們并不滿足于 GP 所謂的明星項目或者某一期基金卓越的業績，而是更希望 GP 的獨特認知和行業資源能真正替他們帶來超額回報。

股權投資進入中國 20 余年，但其對國民經濟和技術創新的影響力已不容忽視。過去中國創投市場大發展，活躍在中國股權市場的職業投資人們，依靠自身的人格魅力、人脈關系， 奠定了自己的江湖地位。經濟和技術周期的變化，中國的股權投資基金管理人已達兩萬多家，行業火熱的背后，是宏觀上經濟與環境演變，個體上缺乏核心競爭力的隱憂。隨著 LP 的成熟和資金供給下降，GP 同質化的問題，被擺在了桌面上。

“風口焦慮癥”

“同質化”始于對 GP 們對風口的焦慮。

曾經的“風口論”被行業當做金科玉律。雷軍的一句“在風口上，豬也會飛起來。”讓投資機構們對熱門領域趨之若鶩，過去幾年包括共享經濟、TMT、“互聯網+”等行業出現了一波又一波的創業高潮，風口也此起彼伏。有人認為，投資 100 個項目，99 個都失敗了，只要有 1 個能成為巨頭，那么基金就是成功的，這種環境下 GP 不需要在管理和策略上花功夫也可以有發展機會。畢竟，管理再精細還不如多搶幾個項目。當時的環境下，投資的重點要就是要快速覆蓋、迅速補槍。相比看得準投得準，投資人們更喜歡廣撒網和大面積覆蓋。巴斯夫創投秦漢感慨，如果拿不到熱點項目，甚至 GP 很可能就會錯失 LP 的出資。

在這樣的環境下，追風口不可避免的成了最明智的投資決策。

事實上 GP 和 LP 都在追求一個風險和回報不對等的投資模型，以博取超額收益。而長期的挖掘和培養，勢必意味著需要對流動性的忍耐。國外以養老金、捐贈基金、家族基金等為主的長錢在持續關注并流入風險投資。相比之下，國內的部分機構與個人 LP 在早些年還很不成熟，又有著各種分流和分化，因而他們往往追求在盡短時間內獲得投資回報。

對于 GP 來說，一個更具中國特色的困境在于，他們須與更海量的玩家同臺競技。截至 2017 年底，美國有接近 3000 家私募基金管理人，同期中國的數據為兩萬家。除了部分有獨立思考能力與戰略的投資機構以外，絕大部分的 GP 投資策略高度同質化。元禾辰坤合伙人王吉鵬直言，只有不到 5%的GP 讓人有眼前一亮的感覺。85%的 GP 對于行業投資趨勢缺乏獨到的見解，更遑論讓 LP 有所收獲。

而隨著 2018 年移動互聯網創業黃金 10 年畫上句號，中國優秀的投資標的愈發稀缺。有人民幣 LP 告訴《母基金周刊》，同一批 GP 去圍堵項目已經司空見慣。

信息扁平化進一步拉平了 GP 和機構 LP 在投資層面的能力，那么，GP 拿不到熱門項目就募不到資也必然成了GP 同質化常態下的風口焦慮，便成為 GP 們諱莫如深的話題。

同質化的演變之路

每個行業都有周期，風險投資也不例外。當我們按照行業慣例將 GP 過去的發展總結為 3 個時代，不難發現幾乎每個時代 GP 都曾“同質化”。

存量投資時代：1990 年前后，股權投資在國內剛剛起步，而隨著國內金融活力提升，企業成長步伐加快，一級市場資產逐漸供大于求。和現在企業存在上市即破發的風險不同，彼時一級市場對于新技術給出的估值大大低于二級市場。因此 GP 的任務就是發現這些存量資產，等資產上市即可。上市之后，GP 憑借一二級市場的估值差就能輕松套利?？上硕际亲汾呏痍鹊?， 一旦大家發現某件事有利可圖，便會一涌而上。

在 2000 年-2010 年這十年，絕大部分 GP 需要追加增值服務，大體來說就是幫助企業整合政府資源，兼顧投后服務，輔導上市或協助引進技術。但這個領域的學習門檻其實不高，大家都知曉投后服務的概念后，服務就開始變得同質化。這一階段可以說是 GP 同質化最集中的時代，以至于絕大部分 GP 至今仍停留在此止步不前。

實際上，當前大量 GP 原本理應走到創造價值、進行增量投資的第三階段。一些跑出來的頭部 GP 已經做到了這一點，比如我們熟知的紅杉資本、經緯創投、IDG 資本等。某科創母基金投資負責人告訴《母基金周刊》，主流的典型意義上的創投機構還是顯示出了差異化的投資潛質，頭部 GP 擴充規模版圖，垂直 GP 死守案源。看似分化，實則沒有走出自己的舒適圈。

富煜投資總裁姒亭佑告訴《母基金周刊》，GP 同質化本質上是人的問題。GP 投資對未來行業發展趨勢與認知缺乏獨立思考與洞見，張口閉口的投資趨勢，都是媒體風口，所謂的核心能力就是“搜尋”，這才是關鍵。他的言外之意是，GP 靠原來關系、搜尋、套利的打法重復未來的投資，沒有和時代達到共振同頻。時代變遷，GP 的投資能力卻沒有提升，要想在未來交出亮麗的成績單，幾乎就只是靠運氣了。

用一句大白話來說，人和人之間是存在巨大差距的。GP應該是LP的引領明燈，如果 GP 對于前沿技術或模式創新缺乏沉淀與思考，LP 是不能指望他在一撥麥茬地里提前布局下一顆種子的。

同質化之結

在“同質化競爭”的生存和分化壓力之下，事實上 GP 們的自救運動早已開始。

一部分形成規模的投資機構開始拓展自己的投資邊界，做長投資鏈條、亦或擴大賽道版圖。在一個 GP 發展的早期，往往聚焦于某一階段和少數賽道。但為鞏固競爭中的優勢位，GP 就需要通過加注甚至是拉長投資階段來實現全面競爭。

此外，在目標規模的選擇上，GP 也在進行著主動或者被動的分化。要么足夠大，強大的信用和品牌加持以及超越行業平均水平的募投管退能力讓一部分基金躍遷為頭部，龐大的規模使其能捕獲更多的機會。比如孫正義 1000 億美元的愿景基金已經讓不少風險投資基金感受到了威脅。同時基金規模龐大后，伴隨著基金回報率下降，甚至GP與LP利益不在一致的挑戰出現?；鹨部梢跃劢乖诩毞仲惖览镉歇毺氐母偁幜徒^對的話語權，以聚焦和獨特的項目來源博取更高的基金回報。

在當下投資圈或許還存在另一種嘗試，靠近產業投資。某創投機構董事曾對《母基金周刊》表示，產業投資強調產業賦能，圍繞產業的應用場景去投資，在投資中注入產業資源整合的價值。

盡管如此，我們依然看到絕大部分 GP 不屬于以上三種，他們被 LP 稱為“腰部以下的 GP”。只有少數跑出來的基金管理人才能夠登上各大榜單，被貼上諸如募資力、影響力、投資力的異質化標簽。由此母基金周刊合伙人王海洋悲觀的認為，市場上有持續發展潛力的 GP 未來不會超過千家。

甚至困擾行業真正的問題并不僅僅是簡單的 GP 同質化，而是 GP 同質化的問題長期以來都缺乏解決方案。如果大部分 GP 都不能表現出足夠的差異化競爭力，那么行業內卷化將會愈發嚴重，資源總量會越來越少且僅僅在小范圍內流動。當信息扁平讓 LP 有足夠的優勢進場，那整個行業都會遭受危機。

GP 的未來

無論從股權投資的發展歷程的角度，還是從 GP 代客理財的“商業模式”來看，同質化似乎都是一個難以避免的問題。為什么行業對于“GP 同質化”的討論變得愈演愈烈？不可否認，前文提到的 GP“供給側過剩”是一個重要原因，更關鍵的是作為買方的 LP 經過多年的市場教育及成功的經驗積累與慘痛的教訓的洗禮，已經日漸成熟。他們并不滿足于 GP 所謂的明星項目或者某一期基金卓越的業績，他們更希望 GP 的獨特認知和行業資源能真正替他們帶來超額回報。

硅谷的吳軍老師總結了私募股權投資的本質，即投資人用 99 倍的杠桿加上一份固定的薪水，購買你超水平認知的生意。但矛盾的一點是，GP“代客理財+賺取 Carry”的商業模式相對簡單，要投出下一個字節跳動、下一個拼多多，GP 到底需要具備怎樣獨特的認知？

姒亭佑用已知未知理論，來解釋人的認知體系的四種狀態：已知的已知、已知的未知、未知的已知和未知的未知。盡管很多 GP 用已知的已知來判對未知的創新，在已知的未知和未知的已知領域，卻鮮有 GP 能用上述四個象限，全面分析與思考來創造與投資項目。他強調，投資某種程度上就是和未知領域在對話，創新是不斷探索邊界的過程。

退一步說，如果投資機構無法找到超越 LP 認知的領域進行投資，就不能引領LP 成就未來。為了達到引領LP成就未來的目標，GP 亟需整裝上陣，重新出發。而在同質化競爭中陷入白刃戰的 GP，如何用一套系統的方法，來確保自身能夠勝出？

一、方向。大海航船需要指南針來指明方向，對于 GP 而言，自身也需要一套導航系統。產業分析是基本功，把握宏觀經濟是基礎，具有產業洞見和判斷是專業，人、財、事是投資的核心。

二、地圖。產業地圖在任何一個行業都是最底層的工具之一，創投也有創投的地圖。紅杉中國創始合伙人沈南鵬說過，紅杉的投資是按圖索驥。紅杉會繪制一張產業拼圖，每個投資人都有自己的細分行業圖譜，以找出行業中有哪些公司和這些公司的聯動關系，以此判斷下一個風口會波及哪些公司。

三、預測與迭代。關于未來的答案往往藏在歷史里，然后按照歷史形成的模式去預測明天可能會發生的變化，根據時代的發展不斷的去校正自己的認知，基于這一點，GP 應該直面未來，去投資未來投資新產品新技術，拋棄以管窺天的舊思路，與時俱進，創造風口。

實際上，我們可能需要提出更高的愿景：讓科技創造價值，在開放、合作、自主創新和國際化方略的引領之下，大膽投資未來的創新市場?；乜磭鴥葎撏度?，擁有此種潛質的 GP 正在涌現，你跟上GP的新時代了嗎？GP 理應懷揣著對世界超乎常人的認知和賺錢的欲望進入行業，承擔信托責任的同時，也應堅持改變世界的愿景。非常之人，做非常之事，將自身的視野與格局在認知的支撐下延展至未來， 方能創造更大、更長遠的價值，投出偉大的公司，制勝于未來。GP在學習其他基金成功的同時，最須擔憂的是自己沒有獨立思考且一味跟風的基金戰略，因為這才是唯一真正限制GP未來成功的關鍵因素。

摘自-中基富海