泰康資產(chǎn)段國圣重磅發(fā)聲：長期資金應(yīng)更加重視權(quán)益類資產(chǎn)戰(zhàn)略配置價值
時間：21-07-13 來源：中國基金報
泰康資產(chǎn)段國圣重磅發(fā)聲：長期資金應(yīng)更加重視權(quán)益類資產(chǎn)戰(zhàn)略配置價值
中國基金報記者 天心
在7月9日召開的泰康資產(chǎn)15周年高峰論壇上，泰康保險集團執(zhí)行副總裁兼首席投資官、泰康資產(chǎn)首席投資官段國圣做了《新形勢下，保險資管面臨的挑戰(zhàn)與新投資特點》的主題演講。
段國圣指出，在新經(jīng)濟形勢下，我國投資環(huán)境發(fā)生深刻變化，這對保險資管行業(yè)提出了新的挑戰(zhàn)，比如低碳轉(zhuǎn)型、中美關(guān)系變化、長壽時代來臨、消費升級、資本市場結(jié)構(gòu)分化、傳統(tǒng)行業(yè)回報率下行等。
“在這樣的背景下，固定收益類資產(chǎn)無法滿足保險資金配置需求。在利率長期趨勢下行、信用風險高發(fā)、超長債供給不足背景下，保險資金應(yīng)該適應(yīng)社會融資結(jié)構(gòu)的調(diào)整，更加重視權(quán)益類資產(chǎn)戰(zhàn)略配置價值，從根本上降低資產(chǎn)負債錯配風險?！?/span>
段國圣同時指出，隨著資本市場的周期特征弱化，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型驅(qū)動結(jié)構(gòu)分化行情，作為長期資金，資產(chǎn)配置邏輯應(yīng)當從宏觀總量驅(qū)動下沉到產(chǎn)業(yè)和賽道驅(qū)動，把握高質(zhì)量發(fā)展背景下的產(chǎn)業(yè)投資機會。
以下為演講實錄：
大家好！
我給大家匯報的主題是“新形勢下，保險資產(chǎn)管理面臨的挑戰(zhàn)與新的投資特點”。
大家都清楚，保險資金有兩個顯著特點：一是長期性。我們的久期非常長。二是負債經(jīng)營。有別于其他的資產(chǎn)管理行業(yè)，保險資金是有成本的，有剛性兌付的成本。
這兩個特點決定了保險資金既要關(guān)心短期投資收益，又要關(guān)心長期投資收益，兼顧相對和絕對收益。這樣的特點，也導(dǎo)致了我們所采取的投資模式是均衡的投資模式，也就是傳統(tǒng)講的“固收+”配置模式。
從實踐效果來看，過去這些年，保險公司用均衡的投資理念取得了很好的投資業(yè)績。一個很好的例證是，在過去幾十年，保險公司的投資回報沒有一年是負的收益。同時，均衡的投資風格和長期的資金管理經(jīng)驗，也使得保險機構(gòu)在養(yǎng)老金方面占有絕對優(yōu)勢。截至2020年末，前十大企業(yè)年金管理人中，保險機構(gòu)占據(jù)了一半席位，是國內(nèi)最重要的養(yǎng)老金投管機構(gòu)。
新經(jīng)濟形勢下 保險資管面臨六大挑戰(zhàn)
但是我們要說，在新經(jīng)濟形勢下，我們的投資環(huán)境發(fā)生了深刻變化，這對保險資管行業(yè)提出了新的巨大挑戰(zhàn)，我把挑戰(zhàn)歸結(jié)為六個方面，不一定很全面。
第一，低碳轉(zhuǎn)型。
第二，中美關(guān)系變化。
第三，長壽時代來臨。
第四，消費升級。
第五，資本市場結(jié)構(gòu)分化。
第六，傳統(tǒng)行業(yè)回報率下行。
1、碳中和成為重要的中長期主題。
我國一直積極履行碳減排承諾，去年習總書記承諾2030年碳達峰，2060年碳中和，要實現(xiàn)2060年達到碳中和目標需要付出艱苦努力。
1）碳達峰的時間更短，從碳達峰到碳中和只有30年；2）我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中第二產(chǎn)業(yè)占比更高，工業(yè)、建筑業(yè)的電氣化改造比運輸業(yè)等其他行業(yè)更加困難；3）資源稟賦決定了中國是以煤為主體的能源結(jié)構(gòu)，排碳需要能源體系發(fā)生深刻的變革。
大家都很清楚，要實現(xiàn)碳中和是經(jīng)濟社會的一場深刻的變革，可能會對諸多產(chǎn)業(yè)帶來顛覆式?jīng)_擊和變革。
今天的工業(yè)文明是以能源為基礎(chǔ)的，預(yù)計到2060年化石能源占比將從目前的80%以上至少降到20%，光伏、風電等新能源可能成為主要的能源來源。
要達到碳中和，必須使得幾乎所有工業(yè)領(lǐng)域的終端都要電氣化，這是碳中和的核心。預(yù)計到2050年電氣化的程度有可能達到50%—70%。鐵路、汽車是100%的純電氣化，工業(yè)領(lǐng)域可以通過電爐取代化石能源的燃燒等。
要利用低碳的減排技術(shù)，現(xiàn)在很多工業(yè)領(lǐng)域，包括鋼鐵、水利、有色等傳統(tǒng)行業(yè)，都將通過生產(chǎn)工藝改造和新技術(shù)應(yīng)用實現(xiàn)減排，相當長的時間內(nèi)，碳減排和脫碳技術(shù)將快速發(fā)展，并且里面的技術(shù)革新與迭代將充滿變數(shù)。
2、國際形勢深刻變化，對資本市場產(chǎn)生沖擊。
2018年以來，中美關(guān)系螺旋式下降，這改變了改革開放40年以來中國大的國際環(huán)境，對資本市場產(chǎn)生很大的沖擊，地緣政治成為影響國內(nèi)市場走勢的重要因素，被投機構(gòu)納入到分析框架。
伴隨我國金融市場的開放，外資占比越來越高，特別是在可流通的增量資金中，無論是股票市場還是債券市場，外資大概接近8萬億人民幣的體量。國際形勢的變化會帶來不確定性，這種不確定性在資本市場可能會得到放大，并可能導(dǎo)致股市、債市和匯市等市場的聯(lián)動性增強。
科技是中美戰(zhàn)略競爭的核心，美國對中國的科技制裁是一把雙刃劍：一方面對中國科技產(chǎn)業(yè)的進步和發(fā)展產(chǎn)生了非常負面的沖擊，另一方面也必將加速國內(nèi)科技的自主自強。
3、長壽時代。
第七次人口普查的數(shù)據(jù)顯示，65歲以上的人口占比已達到13.5%，中國已經(jīng)進入到深度老齡化的社會，預(yù)計2031年會進入到超級老齡化社會。
這對我們形成巨大挑戰(zhàn)：1）更快變老，老齡化進程快于發(fā)達國家；2）未富先老，我國人均GDP僅達到世界平均水平就到了深度老齡化；3）基數(shù)巨大，65歲以上的老人已經(jīng)達到1.9億，超過G7國家總和的1.6億。
在這樣的長壽時代，人口年齡結(jié)構(gòu)的變化，深刻改變著整個社會的經(jīng)濟模式：包括儲蓄行為、消費行為、財富分配、勞動力供給，將對經(jīng)濟社會運行、政策制定、產(chǎn)業(yè)發(fā)展等產(chǎn)生深遠影響，也給投資帶來巨大的不確定性。
比如說，人口老齡化以后儲蓄就會下降，資金的供給就會變化，它會影響到市場的利率；人口老齡化以后，勞動人口減少，工資的付出就會不一樣。同時，老齡人跟年輕人在消費習慣上有巨大差異，需要深入研究人口長壽所帶來的整個經(jīng)濟社會的深刻變化。
長壽時代，人的壽命變長，人人都帶病生存。有統(tǒng)計學表明，我國65歲以后的醫(yī)療費用占一個人一生中醫(yī)療費用的70%以上，老年人的醫(yī)療費用是年輕人的4倍甚至更高。所以，醫(yī)療養(yǎng)老等健康產(chǎn)業(yè)將成為社會的支柱性產(chǎn)業(yè)。日本就是一個很好的例子，伴隨著老齡化程度提升，家庭醫(yī)療支出占GDP比重提升更快，1997年以后日本進入深度老齡化，健康服務(wù)業(yè)的平均增速是全社會GDP增速的3.2倍。
4、中國進入到消費升級時代。
國際上有一個經(jīng)驗，居民的邊際消費隨著收入的增長一開始是下降，然后再上升，拐點就是人均1萬美元GDP。中國剛好到了這樣一個時代，跟美國相比，衣食住行在我們國家的消費中仍然占有很高比例，相對來說育教醫(yī)養(yǎng)的占比很低，所以未來消費會產(chǎn)生結(jié)構(gòu)性變化，從生存型的消費向發(fā)展型的消費轉(zhuǎn)變，商品型的消費向服務(wù)型的消費轉(zhuǎn)變，數(shù)量型的消費向質(zhì)量型的消費轉(zhuǎn)變，它改變了整個社會的消費結(jié)構(gòu)，對經(jīng)濟社會也會產(chǎn)生重大的影響。
美國和日本的經(jīng)驗表明，居民的消費行為經(jīng)歷“大眾消費—品牌消費—簡約消費”的演變。我們國家的經(jīng)濟縱深非常廣大，從西部到東部經(jīng)濟差別很大，一部分發(fā)達城市，比如北上廣深等一線城市，可能已經(jīng)步入品牌消費的時代。低線城市與廣大農(nóng)村地區(qū)仍然是大眾消費或者是大眾消費向品牌消費升級的階段。
未來我們國家將成為全球最大的商品消費市場，伴隨著品牌消費時代來臨，本土消費品牌有望崛起。
現(xiàn)在有一個詞叫“國潮”，現(xiàn)在是國潮流行，百度搜索量數(shù)據(jù)顯示，老百姓對中國品牌的關(guān)注度在不斷提升，且在90后的年輕人群體中最為明顯。
5、資本市場周期性弱化，極致性分化或成常態(tài)。
首先，宏觀經(jīng)濟與資本市場周期特征弱化。
1）中國過去40年經(jīng)濟特征是以土地為特征的，是出口導(dǎo)向到引領(lǐng)工業(yè)化，工業(yè)化導(dǎo)致城鎮(zhèn)化，所以那個時代是以土地為核心的地產(chǎn)、基建，這部分產(chǎn)業(yè)的特點吸金能力非常強。所以，宏觀調(diào)控一旦收緊閘門，經(jīng)濟就會明顯收縮。如果貨幣一放松，經(jīng)濟就大幅度上漲，但今天以土地為核心的地產(chǎn)、基建增速在放緩，經(jīng)濟對貨幣信貸的敏感性在降低。
2）服務(wù)業(yè)在整個經(jīng)濟中的占比提升，經(jīng)濟內(nèi)生的波動性也在下降。
3）政府對宏觀的調(diào)控更加成熟。不再搞大水漫灌，也不急轉(zhuǎn)彎。
4）行業(yè)集中度在提升，由于龍頭公司抗風險能力強，集中度提升后對調(diào)控的敏感性下降。
第二，極致的估值分化可能成為常態(tài)。
1）經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期，新舊經(jīng)濟冰火兩重天，容易出現(xiàn)長期結(jié)構(gòu)性行情，導(dǎo)致極端估值分化（比如招行、寧波VS銀行業(yè)）。
2）新興成長行業(yè)適用不同的估值方法，也缺乏歷史參照。
3）注冊制改革和A股市場機構(gòu)化進程推進。
第三，資本市場特征變化，新興產(chǎn)業(yè)投資難度加大。
很多新興產(chǎn)業(yè)成長空間巨大，在一二級市場也享有極高的估值溢價，資本市場有自身的邏輯，之所以這么貴，是因為大家都認為此類公司代表經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的方向，有很好的增長潛力。
任何一家高估值的公司都有它內(nèi)生的邏輯。這種邏輯是有道理的，如果因為估值高而不去投資，將失去重要的投資機會，面臨更大的風險。
但新興產(chǎn)業(yè)高估值的邏輯可能發(fā)生變化，一旦成長邏輯受到挑戰(zhàn)，或者假設(shè)被證偽，很可能面臨業(yè)績和估值的戴維斯雙殺，所以，投資新興成長行業(yè)無疑面臨更大難度。
6、傳統(tǒng)行業(yè)資本回報率下行。
伴隨經(jīng)濟增速回落、勞動力供給減少、資本相對充裕，成熟行業(yè)的資本回報率趨勢下行。傳統(tǒng)行業(yè)是債務(wù)融資的主體，是利率定價的核心，其資本回報率下行對利率頂部形成制約。
我一直認為利率是成熟行業(yè)的ROE是它的上限。也就是說，作為債務(wù)投資，很難去把這些錢投給新興產(chǎn)業(yè)。因為新興產(chǎn)業(yè)不確定性很強，它出了問題要虧錢，賺了錢跟你沒關(guān)系，所以債務(wù)性投資是很困難的。債務(wù)性投資一般投資于成熟的行業(yè)，成熟性行業(yè)一定是它的ROE是你的上限，不可能去借錢比自己的ROE還高。
傳統(tǒng)行業(yè)的回報下降，只要是成熟行業(yè)的回報下降一定帶動利率的下降。當然有一些政策的力量，比如人口結(jié)構(gòu)變化導(dǎo)致宏觀凈儲蓄率下降，還有利率市場化是提升利率的，全世界都是這樣，特別是歐美發(fā)達國家，中國在利率市場化的過程中。
傳統(tǒng)行業(yè)資本回報率趨勢下行過程中，較高的債務(wù)率可能導(dǎo)致違約風險明顯上升。碳中和又是一個很重要的外部環(huán)境，它可能導(dǎo)致煤炭、火電、鋼鐵等強周期行業(yè)出現(xiàn)大規(guī)模的資產(chǎn)減值風險。因為未來它們可能會被替代掉，當然如果在這過程中轉(zhuǎn)型很好，也是可以的。
保險資管機構(gòu)五大應(yīng)對策略
在這樣一種形勢下，我們怎么做？
1、重視權(quán)益資產(chǎn)的戰(zhàn)略配置價值。
固定收益類資產(chǎn)無法滿足保險資金配置需求。我們很清楚30年國債、20年的國開債利率只有3.6%左右，明顯比保險公司5%左右的收益要求低。我國10年以上債券存量只有10萬億，與20萬億的保險資金規(guī)模相比供給嚴重不足。同時，還有銀行，或其他資產(chǎn)管理機構(gòu)也需要長期債券。
所以，在利率長期趨勢下行、信用風險高發(fā)、超長債供給不足背景下，保險資金應(yīng)該更加重視權(quán)益類資產(chǎn)的戰(zhàn)略配置，從根本上降低資產(chǎn)負債錯配的風險。
剛才提到以土地為核心的債權(quán)融資高峰時代已經(jīng)過去，未來是股權(quán)融資的時代。新經(jīng)濟與股權(quán)融資更加契合：1）因為資本開支集中于技術(shù)、專利、品牌，缺乏抵押物。2)個體成長空間大但不確定性較高，所以債權(quán)人承擔高風險，但沒辦法分享到高回報，這是新經(jīng)濟不適合債務(wù)投資的根本原因。
經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型中帶來了融資結(jié)構(gòu)的變化，融資結(jié)構(gòu)要求投資方式調(diào)整，所以保險資管要適應(yīng)社會融資結(jié)構(gòu)的調(diào)整，積極把握股權(quán)投資的機會。同時，發(fā)揮好長期資金的作用，助力經(jīng)濟高質(zhì)量增長。
2、從宏觀驅(qū)動到產(chǎn)業(yè)和賽道驅(qū)動。
資本市場周期特征弱化，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型驅(qū)動結(jié)構(gòu)性化行情，近幾年A股跟宏觀經(jīng)濟的相關(guān)性明顯走弱，意味著即使我們看對了宏觀，也很難賺到擇時的錢。以前，我們在討論每一次市場漲跌的時候，很清楚把宏觀搞定就可以擇時，買入和賣出是根據(jù)宏觀來決定的。所以，作為長期資金，資產(chǎn)配置的邏輯應(yīng)該從宏觀總量驅(qū)動下沉到產(chǎn)業(yè)和賽道驅(qū)動。
保險資金投資范圍橫跨公開市場和另類市場，通過一、二級市場統(tǒng)籌布局就能實現(xiàn)一二級市場的投研聯(lián)動，進一步深化對新興產(chǎn)業(yè)的理解和認知，能夠發(fā)揮更大的效用。
3、把握高質(zhì)量發(fā)展背景下的產(chǎn)業(yè)投資機會。
過去20年，中國最好的投資機會圍繞房地產(chǎn)和互聯(lián)網(wǎng)兩個平行領(lǐng)域。未來20年，消費升級、長壽時代、科技自主，將驅(qū)動消費、大健康和科技產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展。保險資金作為長期資金，要布局高質(zhì)量發(fā)展下的產(chǎn)業(yè)投資機會。包括布局消費者升級、大健康產(chǎn)業(yè)、科技產(chǎn)業(yè)等。里面還有很多細分領(lǐng)域，特別是大健康，包含的領(lǐng)域有很多，包括藥、器件、醫(yī)療服務(wù)，還有醫(yī)療科技等?？萍籍a(chǎn)業(yè)就更加廣泛，比如芯片、很多制造業(yè)、生物技術(shù)等等很細的一些產(chǎn)業(yè)需要去布局。
4、關(guān)注碳中和背景下的產(chǎn)業(yè)投資機會與風險。
特別說一下，老板也跟我談到過，工業(yè)文明到現(xiàn)在只有300年，今天的碳中和是對整個工業(yè)文明的顛覆，未來影響全世界可能是1000年，可能是更廣泛的時間，所以碳中和對每個行業(yè)的影響程度和方向是不一樣的。
我們把整個產(chǎn)業(yè)分為四個象限，其中，清潔電力設(shè)備、電動車產(chǎn)業(yè)鏈、氫能源產(chǎn)業(yè)鏈等等行業(yè)長期空間廣闊；同時，傳統(tǒng)化石能源領(lǐng)域的棕色資產(chǎn)未來可能面臨較大減值壓力；工業(yè)部門中，因為技術(shù)改造投入需求大，更加利好行業(yè)龍頭公司發(fā)展。
比如鋼鐵產(chǎn)業(yè)，要用新的技術(shù)煉鋼的時候，這些技術(shù)需要早期的研發(fā)投入，小公司既沒錢又沒技術(shù)，只有行業(yè)龍頭才有可能在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中形成轉(zhuǎn)變，我們要關(guān)注這些東西，同時它技術(shù)的變化性在里面非常大。
5、從均衡投資風格到策略化投資體系。
保險公司使用的投資策略是均衡投資，80%的投資于固定收益市場，形成一定利息以后用權(quán)益加強。均衡投資產(chǎn)生了很好的效益，在保險資金或年金、退休金里取得了很好的收益。在這些領(lǐng)域仍然要用均衡投資的理念，但今天保險資管機構(gòu)要面臨很多的變化，需要發(fā)展多元化、特色化、策略化的投資能力。
一是市場變化，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型帶來市場特征變化，產(chǎn)業(yè)、賽道重要性更加凸顯，保險資管機構(gòu)必須具備多元風格和策略的投資能力。
二是客戶變化，資管業(yè)務(wù)的客戶在快速成熟，未來資金所有者自主開展資產(chǎn)配置，并在全市場選擇優(yōu)秀投管人的“半委托”模式可能成為主流。比如，社保、包括壽險公司現(xiàn)在自己在做配置，以前均衡的策略不要你做。他做均衡投資的時候，你就是它的一個配置工具。所以，在這種情況下，我們要更多的從以前的一攬子絕對收益的解決方案轉(zhuǎn)變?yōu)椴呗曰渲玫漠a(chǎn)品和工具，這是我們必須要變化的。
中國資產(chǎn)管理業(yè)處于發(fā)展的黃金時期
我們講了這么多困難、挑戰(zhàn)和變化，講了這么多對策，我們對中國資產(chǎn)管理業(yè)的未來仍然充滿信心。
中國人過去的資產(chǎn)主要在兩個方面：一是地產(chǎn)、二是存款。伴隨居民財富的不斷增長和“住房不炒”理念深入人心，居民的理財需求將持續(xù)增長，資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展前景廣闊，是未來所有行業(yè)中的黃金行業(yè)，特別未來20年。
中國已成為全球第二大經(jīng)濟體，擁有全球最大的銀行體系、第二大股票市場、第二大債券市場、第二大保險市場和財富市場。作為全球財富增長最快的地區(qū)，未來中國一定會產(chǎn)生全球領(lǐng)先的資產(chǎn)管理機構(gòu)。這是我堅信的。所以，我們只要努力，我們就可能成為這中間的一員。謝謝大家！
摘自-中國基金報
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